Telenor

Des Scandinaves en Asie

A première vue, Telenor, la compagnie publique de télécommunications norvégienne – l’Etat norvégien possède près de 54% des actions – ressemble beaucoup à un “Belgacom” norvégien. Telenor est cependant bien plus que la plus grande compagnie de télécommunications d’Europe du Nord, avec des positions importantes en Norvège, en Suède et au Danemark. Le grand avantage de la Scandinavie est que la région a toujours été un pionnier en matière de télécommunications. De ce fait, Telenor propose ce qui se fait de mieux au monde en matière de technologie. L’inconvénient, qui s’est transformé en avantage pour Telenor par la suite, est que les pays scandinaves ont été confrontés bien avant les autres à un fort taux de pénétration de la téléphonie mobile. Ce qui a contraint Telenor à chercher et trouver de nouveaux marchés de croissance et à maintenir un taux d’endettement réduit. Le géant norvégien des télécommunications a ainsi acquis des positions importantes en Europe centrale et en Europe de l’Est, ainsi qu’en Asie. Outre les trois marchés nord-européens précités, Telenor affiche une présence significative dans dix autres pays. L’an dernier, Telenor s’est acheté une première position sur le marché bulgare, en acquérant le numéro deux Globul. L’opération porte sa présence en Europe centrale et de l’Est à quatre pays, puisque Telenor est déjà bien implantée en Hongrie, en Serbie et au Monténégro. Son expansion en Asie et en Europe centrale et de l’Est permet à Telenor d’enregistrer une croissance stable, même si le dernier exercice a légèrement déçu, avec une croissance organique (hors acquisition/désinvestissements) d’à peine 0,9% (l’objectif initial 2013 était de 2 à 4%). Ce résultat moindre a été en partie compensé par une hausse de la marge d’EBITDA (cash-flow opérationnel; 34,5% pour 2013). Une croissance qui permet également de relever le dividende chaque année (de 2,50 NOK par action pour l’exercice 2006 à 7 NOK par action pour 2013; +17% par rapport à 2012), pour un rendement de dividende brut de plus de 5%. Avec une croissance organique du chiffre d’affaires (CA) limitée et une marge d’EBITDA stable, la direction se montre prudente pour cette année, ce qui a laissé les marchés sur leur faim.

45% en Asie

Cela dit, il faut aussi signaler la croissance en Asie, où le groupe réalise désormais 45% de son CA et 40% de son cash-flow opérationnel. Telenor est ainsi leader au Bangladesh (par le biais de la compagnie GrameenPhone) avec une part de marché de 40%, numéro 2 au Pakistan et en Thaïlande (via dtac), numéro 3 en Malaisie (DiGi) et numéro 7 en Inde. Dans ce pays, la part de marché ne dépasse pas 4%, mais Telenor se concentre sur six Etats, où vivent quelque 600 millions d’Indiens. De plus, Telenor a récemment acquis une licence qui lui permettra de faire son entrée (courant 2014) sur un 6e marché asiatique, le Myanmar, où la pénétration de la téléphonie mobile atteint à peine 7% ! En Malaisie et en Thaïlande, le taux de pénétration oscille déjà entre 80 et 100%, mais en Inde et au Bangladesh, il ne dépasse pas 40%. Malgré une concurrence rude et des problèmes réglementaires nombreux, l’Asie reste un marché de croissance. Telenor est ainsi parvenu à recruter 5 millions de nouveaux clients au cours du seul 4e trimestre, principalement en Asie. Cela porte le total pour 2013 à 17 millions. Ainsi le nombre de clients mobiles a-t-il plus que doublé en six ans (2008-2013, de 80 à 166 millions). C’est la seule manière pour Telenor d’éviter une baisse du CA et des bénéfices. Telenor détient encore une participation de 33% dans la société Vimpelcom. Cotée sur le NYSE, elle est active sur 18 marchés de télécommunications, surtout en Russie et dans plusieurs pays de l’ex-Union soviétique.

Conclusion

Nous avions déjà essayé en vain d’intégrer cette action dans le portefeuille modèle l’été dernier. Depuis, le cours est en repli. A 12 fois les bénéfices attendus pour cette année et un rapport attendu valeur d’entreprise (EV)/cash-flow opérationnel (EBITDA) de 6,5, la valorisation est à nouveau très raisonnable. D’où le relèvement du conseil et l’intégration de l’action dans la Sélection de l’Initié. Un candidat au portefeuille modèle.

Conseil: digne d’achat

Risque: faible

Rating: 1B