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. En Europe, par exemple, la Banque centrale européenne (BCE) avait été persuadée en 2012 d'accepter des emprunts hypothécaires en guise de nantissement. La BCE en accumule aujourd'hui une quantité impressionnante. En théorie, ces titres sont de qualité exemplaire. En réalité, ils sont invendables et donc sans valeur. La BCE n'a d'autre alternative que de les conserver jusqu'à leur échéance et espérer que le sous-jacent qu'ils représentent ait gardé quelque valeur.Tout gage qu'une banque remet à la BCE pour obtenir un crédit de sa part est escompté. Le taux appliqué dépend de la qualité du gage. Jusqu'il y a peu, les emprunts d'Etat bénéficiaient du taux le moins élevé. Mais depuis la crise, ce n'est plus le cas. En 2009, le BCE a adapté sa procédure. Elle accepte tout titre de qualité d'investissement (notation égale ou supérieure à BBB). Pour ne pénaliser personne, la BCE s'informait de la notation auprès de toutes les agences et ne retenait que la plus élevée d'entre elles.La semaine passée, cependant, la notation de l'Italie et du Portugal a été revue à la baisse, passant sous le seuil d'acceptation. Heureusement, ces deux pays disposent encore d'un BBB auprès de l'agence canadienne DBRS. Les banques de ces pays peuvent donc encore remettre des emprunts nationaux en guise de gage. Ils seront néanmoins escomptés au taux de 13%. Mais il suffirait que la DBRS rétrograde ces deux pays ainsi que l'Espagne pour que les banques ne puissent plus utiliser ces emprunts comme nantissement. Or près de 60% des gages reçus par la BCE proviennent de ces pays !D'autres problèmes accaparent l'attention des banques actuellement. Certaines banques refusent de dénouer des opérations suite aux nouvelles mesures qui leur sont imposées. Non pas qu'elles ne le peuvent pas, mais simplement parce qu'elles craignent que les autorités fiscales ne les pénalisent. Cette crainte entrave bien entendu la bonne marche des affaires et complique les opérations de couverture. Les banques brandissent toujours le même argument : cela leur fait exploser les coûts. Il faut avouer que les autorités compétentes en cette matière tant aux Etats-Unis qu'en Europe ou en Grande-Bretagne, coopèrent peu.On le constate de façon éclatante avec le scandale frappant le LIBOR. Les banques ne sont pas seulement poursuivies dans leur juridiction pour malversations commises, elles doivent maintenant se plier aux contraintes imposées par ces trois autorités. Les solutions proposées sont par conséquent impraticables et compliquent davantage ce problème. N'oublions pas que ce taux détermine la valeur pour près de 500.000 milliards de dollars de produits financiers !Les marchés, eux, ne semblent pas encore s'inquiéter de ces complications. Les banquiers centraux ont tous, chacun à sa manière, rassuré leurs banques. Tous laisseront l'argent couler à flot. Il est vrai qu'aucune banque centrale n'a d'autre solution actuellement. Si elles souhaitent durcir leur politique monétaire, elles sont dans l'impossibilité de la mettre en oeuvre sans causer l'effondrement du système. Les marchés ne tournent que grâce à leurs largesses.On le constate mieux sur le marché des changes. Après les discours de Bernanke, Carney et Draghi, toutes les devises à haut rendement se sont d'emblée redressées. Les obligations libellées dans ces devises en ont fait de même. Les titres orientés à la hausse surpassaient partout les autres. Le rouble russe (RUB) s'est raffermi de 0,5% tandis que toutes les obligations internationales exprimées en RUB grimpaient allègrement. Phénomène analogue en rand sud-africain (ZAR). Il s'est redressé de 1,2% tandis que 6 titres sur 7 progressaient. La lire turque (TRY) a fait mieux encore, certes grâce à un coup de pouce de la banque centrale. La TRY a bondi de 1,5% en avant et 19 obligations sur 20 ont progressé.Les plus grands bénéficiaires de la poursuite monétaire ont été les titres pourris, surtout ceux libellés en euro (EUR) et en livre (GBP). En dollar (USD) ce sont davantage les emprunts des pays émergents qui se sont redressés, parfois de plus de 6%. Parmi les émetteurs souverains, l'Espagne et le Portugal se sont raffermis tandis que l'Italie reculait.Le marché primaire n'a connu aucune accalmie. Une foule d'émissions sont en attente actuellement et cela aussi longtemps que les taux d'intérêt sont maintenus artificiellement bas et que l'argent coule à flot. Les banques émettent toujours à tour de bras, dans toutes les devises et sous toutes les formes. Pour les petits porteurs, en revanche, il n'y a pas grand-chose à récolter. Et lorsqu'une émission leur est proposée, il y a lieu d'être vif pour ne pas la manquer.KBC Ifima (A-) lance deux émissions selon sa méthode habituelle. Leur importance dépendra de leur succès auprès des investisseurs. Leurs conditions sont correctes, bénéficiant de la tournure récente des événements. Si la négociabilité importe, préférez en AUD l'ANZ (AA-) ou en seconde place, la CIBC (A+), sans vous précipiter toutefois (nous ne sommes toujours pas acheteurs de titres bancaires). BNP (A) en NZD est techniquement correcte mais de petite envergure. Elle sera donc difficilement négociable par la suite.La majorité des émissions en EUR s'adressent aux investisseurs institutionnels. La plus intéressante de la série est Gaz Capital (BBB), la filiale luxembourgeoise du géant russe Gazprom. Deutsche Annington Immobilien, (BBB) est une société allemande gérant quelque 180.000 appartements. Les conditions de ses deux émissions sont plutôt chiches. La nouvelle tranche de la BEI (AAA, supranationale) en GBP est meilleur marché que l'existante. Elle ne conviendra cependant qu'à ceux qui utilisent effectivement la GBP, évitant ainsi tout risque de change, et ne sont pas rebutés par sa très longue durée.