Lorsque nous avons intégré Mosaic au portefeuille en septembre 2019, nous avions aussi étudié Nutrien et CF Industries. Les paramètres principaux étaient la valorisation, la diversification de l'offre d'engrais et les perspectives de l'entreprise.
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Lorsque nous avons intégré Mosaic au portefeuille en septembre 2019, nous avions aussi étudié Nutrien et CF Industries. Les paramètres principaux étaient la valorisation, la diversification de l'offre d'engrais et les perspectives de l'entreprise. CF Industries dégage un chiffre d'affaires (CA) annuel d'environ 4,5 milliards de dollars et un cash-flow opérationnel (Ebitda) de 1,6 milliard de dollars, mais est très concentrée sur le nitrate et affiche une valorisation élevée (3,5 fois la valeur comptable et 18 fois le bénéfice attendu en 2020).Nutrien, issu de la fusion de Potash Corp et d'Agrium, est l'acteur le plus diversifié et donc le plus défensif. Son CA annuel atteint 20 milliards USD, dont 13 dans le commerce de détail en Amérique du Nord/Sud et en Australie (Ebitda annuel de la division: 1,2 milliard USD). En 2019, l'Ebitda de la division potasse était de 1,6 milliard de dollars, celui des engrais à base de nitrate, de 1,2 milliard USD, celui des engrais phosphatés, de 0,2 milliard USD. Nutrien est traditionnellement plus cher que Mosaic et s'échange à 1,3 fois sa valeur comptable et 16 fois son bénéfice prévu pour 2020 (contre 0,65 fois/10 fois chez Mosaic). Les engrais phosphatés se taillent la part du lion chez Mosaic, même si la division souffre depuis quelques années de l'offre excédentaire - une situation qui devrait se rééquilibrer avec la baisse des exportations chinoises du fait des normes environnementales et l'absence de projets d'expansion. Mosaic dégage des marges bénéficiaires plus faibles et bénéficie donc du plus grand effet de levier sur le redressement des cours des engrais phosphatés. Le groupe est aussi très présent dans la potasse, et le démarrage d'un nouveau puits à Esterhazy en 2019 améliorera considérablement la structure de ses coûts d'ici à 2023. Notons aussi l'importance stratégique de Mosaic Fertilizantes au Brésil et la faible valorisation. Depuis septembre, les trois actions affichent un recul similaire, de quelque 30 à 35%; Nutrien a moins perdu en mars, mais s'est moins redressé depuis. Nous confirmons notre préférence pour Mosaic (rating 1B), mais nous conserverions les positions existantes dans CF Industries (2B) ou Nutrien (1B). Un renforcement de notre position dans le portefeuille modèle reste possible, bien que nous anticipions un reflux vu le récent rebond.