Doro AB

Nous abaissons la note après la récente forte hausse. Conserver.

Après un bon deuxième trimestre, le groupe suédois Doro, leader sur le marché de la téléphonie mobile pour séniors, a de nouveau publié de bons résultats sur le troisième trimestre. Le chiffre d’affaires (CA) a progressé de 34,5% par rapport au 3^e trimestre 2014, à 446,5 millions de couronnes suédoises ou SEK. La hausse s’établit à 21,6% sans la contribution de Caretech rachetée en février. Hors effets de change, les gains s’établissent à respectivement 27,7% et 18,8%. A l’exception de l’Amérique du Nord où le CA a reculé de 8,2% dans l’attente du lancement des smartphones au 4^e trimestre, toutes les régions affichent une forte croissance. En cause : une combinaison positive de lancements de nouveaux modèles, de campagnes de promotion efficaces en Scandinavie et au Royaume-Uni, d’augmentation des parts de marché dans les Etats baltes, en Espagne, en Italie et en Belgique et de recrutement de nouveaux clients (notamment Algérie Telecom). Au 3^e trimestre, la contribution de Caretech, fournisseur de services et solutions de suivi à distance de la santé des séniors sur la base de technologies mobiles, est retombée de 51,5 millions SEK au 2^e trimestre à 42,8 millions SEK en raison d’effets saisonniers, l’été étant une période moins favorable. Après neuf mois, le CA du groupe a grossi de 44,5% à 1,21 milliard SEK, dont 121 millions SEK ou 10% proviennent de Caretech. Doro a enregistré un record de 566,3 millions SEK de nouvelles commandes au 3^e trimestre, en hausse de 33,7% (+23% hors Caretech) par rapport au 3^e trimestre de l’an dernier. Le carnet de commandes s’établissait à 294,2 millions SEK fin septembre. Malgré la croissance soutenue du CA, le redressement des marges est plus lent que prévu. La marge brute est certes restée stable par rapport au trimestre précédent à 36,6%, mais recule de 6,2 points de base par rapport au même trimestre l’an dernier (42,7%). Cela se traduit par une progression du bénéfice opérationnel (EBIT) d’à peine 2,4%, à 29,7 millions SEK. La marge d’EBIT a reculé de 8,7% à 6,7%. Et la direction d’expliquer ce léger repli par rapport au 2^e trimestre (6,9%) par la baisse – 9,6% contre 12,6% – de la part de Caretech, plus rentable, dans le CA total. Malgré la forte perte de change de 27,1 millions SEK au 1^er semestre, l’EBIT progresse de 44,5 millions SEK à 63,6 millions SEK sur les 9 premiers mois de l’année. Mais cette évolution implique une légère baisse de la marge d’EBIT de 5,3% à 5,2%. Doro reste donc très loin de son objectif, une marge d’EBIT de 10%. L’entreprise est cependant ambitieuse. Pour les années à venir, elle veut non seulement enregistrer une croissance organique avec Caretech – d’abord en Scandinavie, puis de façon sélective dans les autres pays européens, un projet pilote étant actuellement en cours avec British Telecom et LloydsPharmacy au Royaume-Uni -, mais étudie également des possibilités de croissance externe au moyen d’acquisitions.

Conclusion

Le marché commence à découvrir le facteur de croissance Caretech pour Doro. Malgré la forte croissance, l’évolution de la marge est plus lente que prévu. L’action n’est pas excessivement chère à 21,4 fois les bénéfices attendus en 2015 (hors pertes de change) et une valeur d’entreprise (EV) représentant 11 fois les cash-flows opérationnels (EBITDA) attendus en 2015, mais nous abaissons la note après la forte hausse de ces dernières semaines.

Conseil: conserver

Risque: moyen

Rating: 2B