En juin dernier, nous avions en effet abaissé notre conseil sur Tessenderlo Group à " conserver " en raison de sa valorisation accrue. Si le cours de l'action est depuis lors resté stable, il a tout de même progressé de 11,8% en base annuelle. Une performance appréciable au regard des résultats peu enthousiasmants et de l'annonce, à l'occasion de la publication des résultats semestriels, que la croissance du cash-flow d'exploitation (Ebitda) attendue pour l'exercice 2017, précédemment ajustée à un seul chiffre, serait plus faible encor...

En juin dernier, nous avions en effet abaissé notre conseil sur Tessenderlo Group à " conserver " en raison de sa valorisation accrue. Si le cours de l'action est depuis lors resté stable, il a tout de même progressé de 11,8% en base annuelle. Une performance appréciable au regard des résultats peu enthousiasmants et de l'annonce, à l'occasion de la publication des résultats semestriels, que la croissance du cash-flow d'exploitation (Ebitda) attendue pour l'exercice 2017, précédemment ajustée à un seul chiffre, serait plus faible encore. Le cours de Tessenderlo a cependant quasiment doublé depuis l'entrée au capital de Picanol (et donc de Luc Tack) en 2013. Nous avions allégé au fil des ans notre position en portefeuille modèle, mais gardé 100 actions pour le long terme. Car nous considérons qu'il faut laisser au " créateur de valeur " Luc Tack le temps nécessaire à la remise sur les rails de l'entreprise. Ces dernières années, le groupe a oeuvré à la revalorisation des anciennes usines. Il a en outre sabré dans les coûts et investi dans trois nouvelles usines. Au second semestre de 2017, la production a commencé dans deux nouvelles usines d'engrais, aux Etats-Unis et en France. Prochainement, il en ira de même dans une nouvelle usine d'électrolyse, dans l'Hexagone. Au cours des prochaines années, lorsque les conditions de marché s'amélioreront, l'entreprise devrait donc voir la rentabilité s'accroître. Nous ne voyons en la stagnation actuelle du cours qu'une pause. L'action a été soutenue ces dernières années par les achats réguliers de Picanol et/ou Luc Tack. Directement (par le biais de Symphony Mills) et indirectement (au travers de Picanol, par l'intermédiaire de Verbrugge), Tack détient 40,2% des titres Tessenderlo. Il n'a plus rien acheté depuis mars 2017, mais il est clair qu'il contrera, si nécessaire, tout repli significatif. De plus, Tessenderlo Group aura apuré toutes ses dettes courant 2018 bien qu'il ait investi considérablement ces dernières années. Fin 2016, sa position nette d'endettement s'élevait encore à 136,6 millions d'euros. Le groupe dispose d'une marge de manoeuvre suffisante pour lancer un programme de rachats d'actions propres. L'assemblée générale a en effet approuvé l'an dernier l'option de rachat d'actions propres à concurrence de 10%, dans une fourchette située entre 15 et 50 euros par action. Par ailleurs, nous nous attendons à ce que Tessenderlo Group acquière une nouvelle branche d'activités afin d'atténuer la cyclicité des activités existantes. Nous fixons l'objectif de cours à 50 euros à l'horizon 2018-2019 mais conservons l'action (rating 2B) en attendant de connaître les résultats annuels, qui seront publiés le 14 mars.