Yara International

Valorisation correcte

Yara International est le plus grand producteur européen d’engrais et le premier producteur mondial d’engrais azotés. Pourtant, le groupe est surtout connu comme spécialiste des engrais composés (NPK). L’entreprise norvégienne est confrontée depuis début 2010 à une baisse continue du bénéfice par action, malgré la croissance du chiffre d’affaires (CA). A ce titre, le 4e trimestre 2013 a même été le point d’orgue d’une année déjà médiocre. L’évolution du CA était encore acceptable : une baisse de 1,9%, de 20,97 milliards NOK au 4e trimestre 2012, à 20,57 milliards NOK. L’entreprise affiche certes une hausse de 22% des volumes d’engrais vendus, une conséquence de l’acquisition des activités de Bunge dans les engrais au Brésil en 2013. Mais si l’on faisait abstraction de cette manoeuvre stratégiquement importante, les volumes auraient progressé de 2%. Cela dit, la croissance en volume a été totalement annulée par la baisse générale des prix des engrais. Celle-ci a varié entre 26% pour les engrais azotés (-17% sur base annuelle) et 9% pour les engrais composés (NPK; -4% sur base annuelle). La pression sur les prix des engrais azotés est particulièrement tenace en raison de la concurrence venue de Chine. Un régime fiscal plus favorable pour les exportations menace de plus de favoriser les exportations chinoises en 2014. Mais la conjoncture n’est pas si défavorable du côté de la demande, et le risque de nouvelle baisse des prix semble limité au niveau actuel. Le CA annuel s’élevait à 85,05 milliards NOK, à peine supérieur aux 84,51 milliards NOK de 2012. La chute des prix a entraîné une forte baisse des cash-flows opérationnels (EBITDA). Au 4e trimestre, l’EBITDA a reculé de 49%, passant de 3,59 à 1,84 milliard NOK (et hors éléments uniques : -34%, de 3,54 à 2,34 milliards NOK). En rythme annuel, la baisse est un peu moins spectaculaire : de 16,97 milliards NOK en 2012 à 13,27 NOK en 2013, soit un recul de 22%. Le principal pour Yara est cependant que les marges bénéficiaires sur les engrais NPK sont moins sous pression. Le bénéfice net a enregistré une baisse spectaculaire au 4e trimestre, à 59 millions NOK ou 0,2 NOK par action, contre 2,15 milliards NOK ou 7,67 NOK par action en 2012. Hors éléments uniques – notamment une amende record de 295 millions NOK en raison d’un scandale de corruption en Libye et en Inde entre 2004 et 2009 -, le bénéfice net se serait élevé à 2,64 NOK par action (7,2 NOK par action en 2012; -63%). Sur base annuelle, le bénéfice net a abandonné 45%, de 37,31 NOK par action (35,34 NOK récurrent) en 2012 à 20,63 NOK par action en 2013 (24,79 NOK récurrent). Le dividende brut a été ramené de 13 NOK à 10 NOK par action. Yara concentre ses investissements sur l’Amérique latine. Outre la reprise déjà évoquée des activités de Bunge dans les engrais pour 750 millions USD, les Norvégiens ont annoncé une nouvelle acquisition fin novembre. Pour 450 millions USD, Yara a acheté OFD Holding à Omimex Resources. OFD Holding dispose de sites de production en Colombie et de centres de distribution au Mexique, au Pérou, à Panama, au Costa Rica et en Bolivie. Par ailleurs, Yara tente également de réduire son handicap structurel lié aux prix de l’énergie en construisant une nouvelle grande usine d’ammoniac aux Etats-Unis en collaboration avec BASF.

Conclusion:

L’action Yara est pour l’heure un peu moins chère que celle de son concurrent CF Industries. A 1,3 fois la valeur comptable, un rapport valeur d’entreprise/EBITDA attendu en 2014 de 7 et 11,3 fois le bénéfice attendu en 2014, la valorisation est correcte.

Conseil: conserver

Risque: moyen

Rating: 2B