Sibanye Stillwater: l’agitation sociale tempère l’euphorie

Le groupe aurifère s’est diversifié récemment, en renforçant son activité dans les métaux du groupe du platine – un positionnement porteur au vu de l’explosion du cours du palladium. Des nuages demeurent toutefois.

En moins de trois ans, Sibanye Stillwater, producteur d’or jadis axé uniquement sur l’Afrique du Sud, s’est diversifié géographiquement et spécialisé dans les métaux du groupe du platine (MGP: platine, palladium et rhodium), grâce à plusieurs acquisitions. Si celle de Lonmin se réalise, Sibanye deviendra même le premier producteur mondial de platine. Pour le palladium, le groupe se classe deuxième ex aequo avec le sud-africain Amplats, derrière le russe Norilsk Nickel. Le cours du palladium a atteint un niveau record ces dernières semaines. Le durcissement des normes d’émissions et la popularité croissante des moteurs essence ont dopé la demande, alors que du côté de l’offre, la croissance de la production reste limitée.

Au niveau du groupe, le cash-flow opérationnel ajusté (Ebitda) a atteint 8,4 milliards de rands sud-africains (ZAR) l’an dernier (632 millions de dollars). Depuis l’acquisition de Stillwater, les activités américaines dans le MGP (Stillwater et East Boulder) représentent la moitié de l’Ebitda total, pour une marge d’Ebitda de 46%. Les actifs sud-africains dans le MGP (notamment Rustenburg et Kroondal) produisent plus, mais leur part dans l’Ebitda ne dépasse pas 34% et leur marge d’Ebitda est nettement plus faible, à 19% (contre 12% seulement en 2017, une progression imputable à la hausse des cours en ZAR). En revanche, les activités aurifères de Sibanye (Kloof, Beatrix et Driefontein) se portent moins bien. Leur Ebitda a chuté de quelque 75% et l’or ne représente plus que 16% du chiffre d’affaires du groupe, contre 58% il y a un an. La marge d’Ebitda s’est effondrée de 23% à 7%, en raison surtout de la grève entamée le 21 novembre par le syndicat AMCU après l’annonce de la fermeture de mines déficitaires, avec quelque 6.000 licenciements. Plusieurs accidents, un tremblement de terre et la hausse des prix de l’électricité ont également pesé sur le bénéfice de la division.

Le groupe dans son ensemble a essuyé une perte nette de près de 2,6 milliards ZAR (189 millions de dollars) en 2018. Avec la baisse de l’impôt sur les sociétés aux Etats-Unis, les crédits d’impôt existants ont perdu une grande partie de leur valeur et le groupe a dû passer des dépréciations. Cette charge comptable n’a toutefois aucune incidence sur le cash-flow. La perte nette est bien inférieure à celle de 2017 (-4,4 milliards ZAR ou 333 millions de dollars). La perte nette ajustée s’est limitée à 17 millions ZAR ou 1,3 million de dollars en 2018. Les mauvaises performances de la branche aurifère ralentissent la réduction de l’endettement, qui s’élevait à 21,3 milliards ZAR (1,48 milliard de dollars) fin 2018, contre 25,2 milliards ZAR six mois plus tôt. La signature d’un contrat de streaming avec Wheaton Precious Metals, qui a versé 500 millions de dollars à Sibanye en échange d’une partie de la production d’or et de palladium, a amélioré la trésorerie. Le rapport entre la dette nette et l’Ebitda est de 2,5. Le dividende, supprimé en 2017, devrait être de nouveau versé en 2020.

Conclusion

L’explosion du cours du palladium est une bénédiction pour Sibanye. Le meilleur est encore à venir, puisque la récente hausse du cours ne fera sentir ses effets qu’à la prochaine clôture. Des nuages demeurent toutefois: l’activité aurifère déçoit, le contexte social reste agité en Afrique du Sud… L’acquisition prévue de Lonmin pèsera aussi à court terme. A 1,3 fois la valeur comptable, Sibanye est toujours digne d’achat, malgré un risque supérieur à la moyenne.

Conseil: acheter

Risque: élevé

Rating: 1C

Cours: 4,27 dollars

Ticker: SBGL

Code ISIN: US8257242060

Marché: New York Stock Exchange

Capit. boursière: 2,45 milliards USD

C/B 2018: 11,6

C/B attendu 2019: 18,4

Perf. cours sur 12 mois: -0,2%

Perf. cours depuis le 01/01: +52,1%

Rendement du dividende: /