Royal Dutch Shell signe un trimestre désastreux

Le groupe accuse sa première perte trimestrielle depuis 2005. Trop bas, le prix moyen du baril de pétrole brut au 2e trimestre a fragilisé l’ensemble du secteur. Ce dernier est boudé, mais Shell nous paraît sous-valorisée.

Le baril de pétrole brut a coûté à peine 30 dollars en moyenne au 2e trimestre. Les grands groupes énergétiques intégrés n’ont hélas pas pu compter sur le gaz naturel, dont le prix est également en baisse, pour amortir le choc. Après avoir interrompu ses rachats d’actions, Shell a, dès le printemps, réduit de deux tiers le dividende – une première dans son histoire qui témoigne du caractère exceptionnel de la situation.

En juillet, du fait de la baisse prévue des prix du pétrole et du gaz ainsi que des marges de raffinage, Shell avait annoncé la dépréciation de 15 à 22 milliards de dollars sur différents actifs de son portefeuille. En définitive, le montant s’est établi à 16,8 milliards de dollars, dont une perte de valeur de 8,2 milliards sur les champs de gaz (liquéfié surtout, en raison notamment de problèmes techniques en Australie). Les actifs pétroliers (en amont) ont dû être dépréciés de 4,7 milliards, tandis que l’érosion des marges de raffinage a amputé la valeur des actifs en aval de 4 milliards de dollars. Et Shell ne fait pas exception dans le secteur: BP avait déjà acté une dépréciation de 17,5 milliards de dollars. Le trimestre s’achève donc sur une perte de 18,4 milliards de dollars, contre un bénéfice de 3 milliards un an auparavant.

Soulignons que les dépréciations sont purement comptables et n’ont pas d’incidence sur les flux de trésorerie. Le cash-flow opérationnel s’est élevé à 6,5 milliards de dollars et, si l’on exclut les variations du fonds de roulement, il est resté suffisant pour couvrir les paiements de dividendes et les remboursements d’intérêts.

Abstraction faite des dépréciations et autres éléments exceptionnels, Shell a réalisé un bénéfice net ajusté de 638 millions de dollars – en baisse de 82% sur un an, mais nettement plus élevé que le consensus, qui tablait sur une perte. La division trading de Shell a en effet profité de l’extrême volatilité des cours au 2e trimestre et généré un bénéfice de 1,5 milliard de dollars. Les fluctuations de cours s’étant nettement apaisées, cette performance ne sera pas réitérée au 3e trimestre. Shell a réduit ses dépenses opérationnelles de 13% sur une base trimestrielle en coupant dans les dépenses de personnel (sous-traitance), les déplacements et la recherche. Les investissements, à 3,6 milliards de dollars, ont été inférieurs de plus d’un quart à ceux du 1er trimestre. Pour l’exercice, Shell vise 18 à 20 milliards de dollars d’investissements, contre 23 milliards de dollars en 2019. Plusieurs projets seront reportés et le nombre de raffineries sera réduit, de 15 actuellement à moins de 10 d’ici à 2025.

Shell vend sa participation au projet Norwegian Gasnor (gaz liquéfié). Toutefois, le groupe entend fonder une joint-venture avec la société indienne Nayara Energy pour répondre à l’explosion de la demande énergétique dans le pays. La dette nette s’est alourdie de 3,8% sur le trimestre, à 77,8 milliards de dollars. Le ratio d’endettement est donc passé de 29% fin mars à 32,7% fin juin (objectif interne: 25%).

Conclusion

Dans ce contexte exceptionnel, le 2e trimestre fut désastreux pour Royal Dutch Shell, tout comme pour ses concurrents. L’endettement s’est accru, mais les dépenses ont été ajustées à la nouvelle réalité. Malheureusement, le dividende a nettement baissé. Au cours actuel du pétrole, le cash-flow est positif. Le secteur est actuellement boudé, mais Royal Dutch Shell nous paraît sous-valorisée, à 0,7 fois sa valeur comptable. Nous sommes donc positifs

Conseil: acheter

Risque: moyen

Rating: 1B

Cours: 12,31 euros

Ticker: RDSA NA

Marché: Euronext Amsterdam

Code ISIN: GB00B03MLX29

Capit. boursière: 93,9 milliards EUR

C/B 2019: 13

C/B attendu 2020: 30

Perf. cours sur 12 mois: -49%

Perf. cours depuis le 01/01: -53%

Rendement du dividende: 5,2%