PureCircle: des résultats toujours décevants

Le programme d’agronomie (100 millions de dollars d’investissements) commence à porter ses fruits. Le principal défi consiste toujours à développer des variétés qui améliorent la sensation gustative, au profit d’une plus grande acceptation par le consommateur.

Le numéro 1 de la production et de la commercialisation d’édulcorants pauvres en calories à base de feuilles de stévia a renoué avec la croissance au premier semestre de son exercice 2018 (du 1er juillet au 30 décembre 2017). Mais une augmentation de 13,3%, à 53,5 millions de dollars, du chiffre d’affaires (CA), n’a rien d’extraordinaire pour une entreprise de croissance comme PureCircle. Au cours de l’exercice 2017, des problèmes douaniers aux Etats-Unis ont coûté à la société énormément de temps et d’argent (perte de CA estimée à 30 à 35 millions de dollars).

Résultat: les ventes du groupe se sont contractées pour la première fois depuis 2012 (-14,2%, à 118,9 millions de dollars). Les problèmes douaniers sont désormais résolus, mais le redressement a exigé plus de temps que prévu. Le premier semestre a, nous venons de le voir, été marqué par une nette reprise, au terme de laquelle la part des Etats-Unis dans le CA du groupe s’établit à 14,4 millions de dollars (27%, contre 14% au premier semestre de l’exercice 2017). La part de l’Europe dans le CA du groupe est passée de 39 à 43%, soit environ 23 millions de dollars. L’Amérique latine (baisse de 34 à 19% de la part dans le groupe) et l’Asie (de 12 à 8%) ont en revanche déçu.

Le bénéfice brut n’a progressé que de 3,1% (de 19,1 à 19,7 millions), soit une contraction de 360 points de base, à 36,8%, de la marge brute, que la direction caresse toujours l’ambition de porter à plus de 50%. Il faudra pour cela enregistrer une accélération de la croissance du CA, ainsi qu’une augmentation de la part des variétés de stévia les plus récentes (prix de vente et marge bénéficiaire plus élevés) dans le CA. Dans ce domaine, le programme d’agronomie (100 millions de dollars d’investissements) commence à porter ses fruits. Le principal défi consiste toujours à développer des variétés qui améliorent la sensation gustative, au profit d’une plus grande acceptation par le consommateur.

PureCircle a désormais identifié plus de 40 glycosides de stéviol (molécules nées de la condensation d’un sucre et d’une substance non glucidique). De cela est née la StarLeaf, nouvelle variété brevetée dont la teneur en glycosides les plus sucrées, les moins caloriques et les plus savoureuses est 20 fois plus élevée que celle d’une plante de stévia traditionnelle. La StarLeaf représentera la totalité de la production en 2021, contre 30% environ pour l’exercice actuel.

Les cash-flows d’exploitation hors éléments jugés non récurrents (Rebitda) ont progressé de 21,9%, à 7,4 millions de dollars, au premier semestre. En raison principalement d’effets de change défavorables et d’une charge unique de 2,2 millions consécutive à la réforme de l’impôt des sociétés, la perte nette s’est creusée, passant de 0,7 à 4 millions de dollars. La dette nette s’est alourdie de 22,8%, à 98,4 millions de dollars, à la suite de l’augmentation du fonds de roulement (l’entreprise réalise traditionnellement 60% de son CA annuel au deuxième semestre) et du programme d’investissements. Les analystes tablent sur un CA de 145 millions pour l’exercice. Le record actuel (138,6 millions en 2016) serait alors battu, mais le scénario suppose que le CA du deuxième semestre fasse un bond de 27,6% par rapport au deuxième semestre de l’an dernier (71,7 millions). Il y a deux ans, le marché tablait encore sur un CA de 270 millions de dollars pour 2018.

Conclusion

L’action a cédé plus de 30% depuis que nous avons revu la note à la baisse, en octobre 2017. Avant les problèmes douaniers, le CA affichait une croissance de 20 à 30% en moyenne. Le groupe doit retrouver cet élan pour justifier sa valorisation toujours élevée. Le titre s’échange en effet à 105 fois le bénéfice escompté pour 2018 et le ratio valeur d’entreprise (EV)/cash-flows d’exploitation (Ebitda) attendu pour 2018 s’établit à 39. Nous continuons actuellement à conseiller de “conserver”.

Conseil : conserver

Risque : moyen

Rating : 2B

Cours : 375,5 pence

Ticker : PURE LN

Code ISIN : BMG7300G1096

Marché : Londres

Capit. boursière : 658,8 millions de livres

C/B 2017 : 121

C/B attendu 2018 : 104

Perf. cours sur 12 mois : +16 %

Perf. cours depuis le 01/01 : -20 %

Rendement du dividende : –