Perrigo ne convainc pas

L’entreprise cherche depuis des années à renouer avec la croissance. Or le chiffre d’affaires a reculé de 4% en 2018 et la rentabilité ne s’améliore pas. Le titre a beau être bon marché, nous attendrions de voir si le plan de transformation de Perrigo porte ses fruits, avant d’en recommander l’achat.

On l’attendait depuis longtemps. Le 9 mai, Murray Kessler, le troisième CEO en un an du fabricant de médicaments sans ordonnance et de produits génériques, a présenté son plan de transformation “Perrigo Advantage” aux analystes et aux investisseurs. Le marché a très brièvement bien réagi, avant que le cours ne stoppe son ascension dès le lendemain de l’exposé, pour céder une vingtaine de pour cent. Il s’était pourtant redressé de 40% environ après un exercice 2018 qui s’était achevé dans une atmosphère orageuse – l’on sait depuis le 21 décembre que les autorités irlandaises réclament à Perrigo, qu’elles accusent d’éluder l’impôt, 1,8 milliard de dollars. Cette somme équivaut à près de deux fois les cash-flows opérationnels (Ebitda) de 2018, à quatre fois la position de trésorerie ou à un quart de la capitalisation boursière, largement diminuée, du groupe. Pour ne rien arranger, la direction avait attendu trois semaines avant de révéler l’existence de la plainte. Ainsi s’était conclu un exercice 2018 à nouveau catastrophique pour Perrigo.

Murray Kessler est chargé de renverser la vapeur. Outre des économies de coûts de 100 millions de dollars par an et une augmentation des ventes en ligne, son plan de transformation prévoit la scission, cette année ou en 2020, de la division Rx Pharmaceuticals en vue de la céder ou de la faire fusionner. Rx fabrique des produits génériques vendus sur ordonnance; ce segment de niche produit quelque 900 millions de dollars de chiffre d’affaires (CA) annuel, mais une marge deux fois plus élevée que celle de l’activité médicaments en vente libre. A cela s’ajoute la reprise, pour 750 millions de dollars, de Ranir Global Holdings, éminent fournisseur de produits d’hygiène buccale (brosses à dents, dentifrices, etc.), entre autres, vendus sous marques de distributeur. L’opération renforcera le leadership international de Perrigo dans ce segment et contribuera à la progression de son CA et de son bénéfice. L’entreprise a par ailleurs cédé PetIQ (médecine vétérinaire), pour un montant de 185 millions de dollars.

Après une expansion effrénée (on se souvient du rachat, pour 3,6 milliards d’euros, d’Omega Pharma à Marc Coucke fin 2014), Perrigo cherche depuis des années à renouer avec la croissance. La reprise d’Omega n’est pas l’unique cause de ses difficultés. Le CA record (5,4 milliards de dollars) n’a plus été atteint depuis 2015. Le CA a cédé, en 2018, 4%, à 4,73 milliards de dollars (4,95 milliards encore en 2016). Malgré les programmes destinés à améliorer le bénéfice, la rentabilité piétine; le consensus mise sur un bénéfice par action de 4,55 dollars pour 2018, contre 4,93 dollars en 2017 et 7,59 en 2015. Le nouveau CEO réussira-t-il à relever le défi? La baisse du cours depuis le 9 mai et la révision (de 0,90 à 0,852 dollar) du consensus relatif au trimestre en cours ne sont en tout cas pas bon signe. La direction a annoncé début mai ses pronostics pour l’exercice: fourchette de 3,65 à 3,95 dollars par action et CA (stable) de 4,6 à 4,7 milliards de dollars, alors que le consensus mise sur un bénéfice de 4,02 dollars par action et un CA de 4,7 milliards.

Conclusion

A 10 fois le rapport valeur d’entreprise (EV)/Ebitda escompté pour 2019 (et 9,5 fois pour 2020), le titre est, selon les critères de Wall Street, extraordinairement bon marché. Indépendamment, même, du conflit qui l’oppose à l’administration fiscale irlandaise, Murray Kessler échoue à convaincre que Perrigo va renouer avec la croissance. Nous recommandons d’attendre.

Conseil: conserver/attendre

Risque: élevé

Rating: 2C

Cours: 43,81 dollars

Ticker: PRGO US

Code ISIN: IE00BGH1M568

Marché: NYSE

Capit. boursière: 5,96 milliards USD

C/B 2018: 13,5

C/B attendu 2019: 13

Perf. cours sur 12 mois: -39%

Perf. cours depuis le 01/01: +13%

Rendement du dividende: 1,9%