Michelin, la perle du marché du pneu

La croissance des volumes de Michelin en 2018 a été appréciée des investisseurs. Par ailleurs, la marge opérationnelle est demeurée stable, en dépit de l’environnement économique difficile.

Michelin est aujourd’hui le plus grand producteur de pneumatiques au monde: il est actif dans 170 pays et sa part de marché avoisine les 15%. L’an dernier, le groupe a fabriqué près de 180 millions de pneus. Il possède plusieurs marques de pneus, parmi lesquelles Michelin incarne la marque haut de gamme. Les pneus BFGoodrich, dont la marque appartient à Michelin depuis quelques décennies, équipent les voitures de sport et les SUV. Le groupe détient par ailleurs des marques continentales fortes, comme Kleber en Europe, Uniroyal en Amérique du Nord et Warrior en Chine. La direction place l’innovation technique et la sécurité au coeur de ses préoccupations. On ne s’étonnera pas, dès lors, qu’elle ait hissé au rang de priorité le segment des pneus de spécialité – pneumatiques pour avions et pour engins agricoles et miniers. Et c’est une réussite: les marges opérationnelles (bénéfice opérationnel ou Ebit/chiffre d’affaires ou CA) y sont deux fois plus élevées que dans les autres segments (marge d’Ebit de 19,6% l’an dernier, contre 12,6% au niveau du groupe).

Le groupe a réussi à accroître de 1,2 milliard d’euros sa productivité entre 2012 et 2016. Il escompte une même hausse d’ici à 2020 (gain annuel d’environ 317 millions d’euros en 2017 et 2018, déjà). Michelin dispose du reste d’un bilan très sain. La dette nette du groupe ne correspondait qu’à 6% des fonds propres, fin 2017. Au terme de cet exercice-là, le cash-flow disponible structurel avait atteint un record, 1,51 milliard d’euros (contre 517 millions fin 2011). La direction avait en conséquence majoré le dividende pour 2017. Pour 2018, elle l’a relevé également, de 3,55 à 3,70 euros par action (+4,2%). A 36,4%, le pay-out ratio, soit la part du bénéfice distribuée aux actionnaires, est encore relativement basse.

Le CA réalisé en 2018 est comparable à celui de l’exercice précédent (22,03 milliards d’euros, contre 21,96 milliards), mais c’est parce que Fenner plc, acquis l’an dernier, figure dans le périmètre de consolidation. Durant le premier semestre surtout, le groupe avait souffert de la vigueur de l’euro. Les fluctuations de change ont réduit de 271 millions d’euros le CA. A cours de change constants, il se serait accru de 4,1%. Michelin tire toutefois son épingle du jeu – et les analystes et investisseurs n’ont pas manqué de saluer le titre: le groupe a fait état d’une hausse des volumes de 0,9%, malgré l’environnement économique difficile, alors que le secteur accuse un repli de 2%. A 2,77 milliards d’euros, l’Ebit est, lui aussi, proche de celui de 2017 (2,74 milliards). La stabilité de la marge opérationnelle (12,6%, contre 12,5% en 2017) est digne d’être soulignée.

Le bénéfice par action a pour sa part légèrement reculé, de 9,39 à 9,30 euros. Pour l’exercice 2019, la direction pronostique une augmentation des volumes en ligne avec l’évolution mondiale des marchés, une hausse de l’Ebit à cours de change constants et un cash-flow disponible d’au moins 1,45 milliard d’euros.

Conclusion

L’action Michelin est l’une des actions cycliques les plus performantes d’Europe. L’équipementier l’a encore démontré: il est le numéro un de son secteur. Bien qu’il produise énormément de liquidités et soit très bien positionné sur le marché mondial, son action présente toujours une valorisation très raisonnable, à moins de 10 fois le bénéfice attendu pour 2019, à 0,8 fois le CA et un ratio valeur d’entreprise (EV)/cash-flow opérationnel attendu proche de 5. Une valeur à suivre de près.

Conseil: conserver/attendre

Risque: moyen

Rating: 2B

Cours: 100,55 euros

Ticker: ML FP

Code ISIN: FR0000121261

Marché: Euronext Paris

Capit. boursière: 18 milliards EUR

C/B 2018: 10,5

C/B attendu 2019: 9,5

Perf. cours sur 12 mois: -17%

Perf. cours depuis le 01/01: +15%

Rendement du dividende: 3,7%