Michelin en perte de vitesse

Le groupe a revu à la baisse les CA et bénéfice prévisionnels pour l’exercice courant. Il dispose, cela dit, d’un abondant cash-flow et sa position dans son secteur est envieuse. L’action est toujours valorisée de manière très raisonnable.

Fondé en 1889, le plus grand producteur de pneus au monde, dont il n’est plus besoin de présenter la mascotte, est actif dans 170 pays et sa part de marché avoisine les 15%. L’an dernier, le groupe a fabriqué environ 180 millions de pneus, dont Michelin fait figure de marque premium sur tout le globe. Pour les véhicules sportifs et les SUV, il a développé la marque BFGoodrich. Michelin, ce sont aussi des marques continentales fortes comme Kleber en Europe, Uniroyal en Amérique du Nord et Warrior en Chine. Le groupe s’attelle à renforcer ces marques en jouant la carte de la fiabilité et en veillant à demeurer le numéro 1 en matière de technologie et d’innovation. Il acquiert de la sorte un avantage concurrentiel et gagne la confiance de plus en plus de consommateurs. Dans cette optique, il a fait du segment Pneus de spécialité sa priorité. Ainsi a-t-il investi dans les pneus pour véhicules agricoles et miniers, et pour avions, des segments qui affichent des marges opérationnelles deux fois plus importantes que celles du segment des pneus classiques.

Michelin a réussi à améliorer sa productivité comme escompté: il a ainsi gagné 1,2 milliard d’euros entre 2012 et 2016. L’an dernier, il a décidé de réduire les coûts à l’horizon 2020 à la même hauteur (315 millions d’euros d’économies réalisées en 2017 déjà). Le bilan du groupe est sain (sa dette nette ne représentait que 6% de ses fonds propres, fin 2017). La direction avait annoncé au terme de l’exercice précédent un cash-flow disponible structurel de 1,51 milliard d’euros, un montant record (517 millions en 2011). Elle a en conséquence relevé le dividende pour 2017 de 3,25 à 3,55 euros par action (+14%).

Le groupe s’est fixé un autre objectif encore pour 2020: vendre 20% de pneus de plus qu’en 2015. Mais le chiffre d’affaires (CA) du troisième trimestre laisse supposer que ce ne sera pas sans peine. La demande ralentit tant en Europe, en raison des nouvelles normes d’émission, qu’en Chine. Après neuf mois cette année, le CA a reculé de 1,1% (de 16,39 à 16,22 milliards d’euros), du fait de la vigueur de l’euro. Les effets de change ont eu une incidence négative de non moins de 5%. Au 30 septembre, les volumes cumulés des trois premiers trimestres affichaient une progression de 1% par rapport à ceux de l’année précédente. La bonne nouvelle, c’est que les prix et le mix produits ont évité au CA de perdre 2,2% de plus – le CA du segment Pneus de spécialité a augmenté de 15,2%. Pour cette année, le montant de 21,8 milliards de CA fait consensus auprès des analystes (22 milliards l’an dernier). Mais ils pourraient, après la récente révision à la baisse des CA et bénéfice prévisionnels par Michelin, adapter leurs prévisions annuelles, eux aussi.

Si au terme du premier semestre, la progression du bénéfice par action, en glissement annuel, était remarquable (5,03 euros, contre 4,66), l’on ne devrait pas pouvoir en dire autant concernant les mois suivants. Pour l’exercice 2018, la direction pronostique toujours une légère augmentation des volumes, une hausse de l’Ebit (hors effets de change) et un cash-flow disponible d’au moins 1,1 milliard d’euros.

Conclusion

Au vu de cet abondant cash-flow et de la position envieuse du groupe dans son secteur, l’action est toujours valorisée de manière très raisonnable, à 9 fois le bénéfice attendu pour 2018, 0,8 fois le CA et un ratio valeur d’entreprise (EV)/cash-flow opérationnel (Ebitda) attendu de 5. Les ambitions moyennes des analystes pour 2019 sont toutefois démesurées. Avant que le cours ne trouve un plancher, ils devront les revoir.

Conseil : conserver/attendre

Risque : moyen

Rating : 2B

Cours : 89,38 euros

Ticker : ML FP

Code ISIN : FR0000121261

Marché : Euronext Paris

Capit. boursière : 16 milliards EUR

C/B 2017 : 9

C/B attendu 2018 : 9

Perf. cours sur 12 mois : -24 %

Perf. cours depuis le 01/01 : -25 %

Rendement du dividende : 4,0 %