Les retards à La Colorada pénalisent Pan American Silver

Parce que la production du premier trimestre a été décevante, Pan American Silver a revu ses pronostics pour l’exercice. Il n’en a pas moins, grâce à la progression des cours de l’or et de l’argent, annoncé une croissance tant de son chiffre d’affaires que de son bénéfice.

C’est à La Colorada (Mexique), qui assure un tiers environ de la production totale d’argent, que se sont concentrés les problèmes; la plus grande mine de Pan American Silver (ci-après, PAAS, comme son ticker) a produit entre janvier et mars 32% d’argent et 50% d’or respectivement en moins qu’un an plus tôt. En cause, essentiellement: les difficultés posées par la mise en service d’un projet de ventilation, qui ne seront définitivement résolues qu’au 3e trimestre. De nouveaux contrats ayant été négociés avec des fonderies et des transporteurs, les volumes de minerai traités ont provisoirement diminué. La quantité de concentré de métaux en stock s’est donc envolée au 1er trimestre, mais qu’importe: ces stocks sont désormais pris en charge. Les restrictions imposées par la crise sanitaire ont elles aussi empêché La Colorada et d’autres mines, principalement situées au Mexique et en Amérique du Sud, de tourner à plein régime. Les neuf mines opérationnelles ont produit 4,58 millions d’onces troy d’argent et 137.600 onces troy d’or (-17,5% et -12% depuis janvier-mars 2020). Cette moindre production d’or s’explique par les conditions géologiques qui règnent à Timmins (Bell Creek), où le rendement a cédé 28%. A Shahuindo (Pérou), c’est la baisse de la qualité du minerai qui a provoqué la chute de 40% de la production d’or. Ces phénomènes n’étant que temporaires, la direction n’a pas jugé utile de revoir la production prévisionnelle d’or pour l’exercice. Elle annonce donc toujours un chiffre de 605.000-655.000 onces troy (en 2020: 552.000 onces). En revanche, les problèmes rencontrés à La Colorada vont peser à hauteur de 20-25% sur la production d’argent de la mine. Manantial Espejo (Argentine) va extraire 10% de moins.

Les prévisions pour 2021, initialement arrêtées à 22,5-24 millions d’onces, ont été abaissées à 20,5-22 millions. Au ralentissement de la production correspond une augmentation des frais fixes: le coût de production de l’argent est passé de 15,26 dollars l’once au 1er trimestre de 2020 à 16,99 dollars cette fois; celui de l’or, de 969 à 1.058 dollars l’once. Les revenus se sont toutefois accrus, puisque PAAS a perçu 26,41 dollars par once d’argent (+60%) et 1.788 dollars par once d’or (+13%) vendue, ce qui a fait grimper le CA de 368,1 millions de dollars (+3%). Le bénéfice ajusté s’établit à 37,4 millions de dollars (0,18 dollar par action), pour 21,2 millions (0,10) entre janvier et mars 2020. PAAS s’intéresse de près au résultat de l’élection au Pérou (42% de sa production totale), car le candidat socialiste menace de reconsidérer les contrats miniers.

Le groupe est entièrement désendetté depuis fin 2020. Aux -18,1 millions de dollars de cash-flow disponible au terme du 1er trimestre s’opposent 206,4 millions en liquide et en investissements. Il détient en outre dans Maverix Metals une participation dont la valeur s’élevait à 134,3 millions de dollars au 31 mars; cette part s’est accrue de 15% encore depuis. Il dispose également d’une ligne de crédit non utilisée de 500 millions de dollars. Le dividende trimestriel reste pour l’instant inchangé, à 0,07 dollar par action.

Conclusion

Le marché n’a pas apprécié les résultats du trimestre et la révision de la production prévisionnelle. Les actionnaires ne doivent pourtant pas se laisser décourager, car PAAS a pour lui des cours orientés à la hausse, une trésorerie enviable et un portefeuille d’actifs miniers et de projets bien garni. Les problèmes opérationnels n’étant que provisoires, le 2e semestre devrait s’avérer meilleur; les marges, en particulier, vont encore progresser. Tout recul du cours doit donc être considéré comme une opportunité d’achat.

Conseil: acheter

Risque: moyen

Rating: 1B

Cours: 33,71 dollars

Ticker: PAAS US

Code ISIN: US6516391066

Marché: NYSE

Capit. boursière: 6,9 milliards USD

C/B 2020: 29

C/B attendu 2021: 14

Perf. cours sur 12 mois: +30%

Perf. cours depuis le 01/01: -2%

Rendement du dividende: 0,8%