Lafarge

Digne d’achat

Nous envisageons de réinvestir dans le cimentier français. Réinvestir, car au printemps, nous avons eu la chance de réaliser une plus-value de 21% sur notre placement dans Lafarge et ce, sur un mois et demi. Nous avions misé sur le cimentier français pour son statut de candidat européen à un redressement sensible à la conjoncture et le potentiel haussier lié à la possibilité de le voir retrouver une note de solvabilité investment grade. Le gain de cours immédiat est cependant intervenu lorsque Lafarge et Holcim, respectivement numéro 2 et numéro 1 du secteur, ont annoncé leur volonté de fusionner. Nous nous sommes alors empressés de prendre notre bénéfice parce que l’euphorie (boursière) initiale se dissipe généralement assez vite en l’absence d’éléments propres à soutenir le cours comme un prix d’achat par action dans le cas d’une acquisition. C’est d’ailleurs ce qui s’est passé, puisque la prime liée à l’annonce s’est presque entièrement évaporée. Le projet de fusion avance pourtant très bien. LafargeHolcim, le nom du futur groupe, a annoncé cet été des projets de désinvestissements détaillés destinés à faciliter l’approbation de l’opération par les autorités à la concurrence.

Les actifs placés à l’étalage par le groupe représentent 15% du chiffre d’affaires (CA) 2013. LafargeHolcim prévoit – sur la base des chiffres pro forma de 2013 – une amélioration de la marge d’EBITDA (cash-flows opérationnels/CA) de 20,2% à 24,4% grâce à 1 milliard EUR de synergies. La position d’endettement nette retombera à deux fois l’EBITDA (contre 3,3 pour Lafarge fin 2013), et la note de solvabilité à investment grade réduira à terme les charges financières de 200 millions EUR. Enfin, on table sur 200 millions de gains d’efficacité dans les investissements. L’objectif est d’obtenir l’approbation de l’opération au premier semestre 2015. Le groupe fusionné réalisera 60% de son CA dans les pays émergents. Sur le plan opérationnel, Lafarge a enregistré une hausse de sa marge d’EBITDA de 20 points de base (0,2%), à 21,2%. Le groupe revient de très loin. Depuis la reprise, à un très mauvais moment, du groupe égyptien Orascom Cement en décembre 2007, le groupe affichait une lourde dette. Lafarge a perdu le statut investment grade et est passé à “obligation de pacotille” (speculative grade). Lafont oeuvre depuis plusieurs années sur l’allègement de cette charge de dettes, notamment par une réduction de ses investissements, une “double” diminution de moitié du dividende (de 2 à 1 EUR), un programme de mesures de réductions de coûts à hauteur de 1,3 milliard EUR d’ici fin 2015 (400 millions EUR pour cette année) et surtout la vente d’actifs. Toutes ces mesures ont permis d’alléger la dette financière nette de quelque 14 milliards EUR fin 2010 à 10,3 milliards EUR fin septembre. Ces 10,3 milliards EUR nets de dette financière sont à opposer à un CA réalisé de 9,6 milliards EUR sur les trois premiers trimestres 2014 et un cash-flow opérationnel (EBITDA) de 2,1 milliards EUR sur les 9 premiers mois de cette année.

Conclusion

Une faible valorisation – 1 fois la valeur comptable et 9 fois le rapport attendu entre la valeur d’entreprise (EV) et l’EBITDA – et des perspectives enthousiasmantes à long terme nous incitent à intégrer la valeur en Sélection. L’action est donc également candidate à un achat pour le portefeuille.

Conseil: digne d’achat

Risque: moyen

Rating: 1B