La très discrète X-Fab

Près d’un an et demi après être entrée en Bourse, X-Fab Silicon Foundries cote toujours très près de son cours d’introduction. Bien que plusieurs analystes l’aient sélectionnée ces derniers mois, l’entreprise a jusqu’à présent mené une existence boursière très discrète. Les volumes négociés sont faibles et les investisseurs institutionnels n’ont pas encore découvert le titre.

En ayant choisi d’être cotée (en euro) sur Euronext Paris et de rédiger ses états financiers en dollar, X-Fab fait figure de phénomène. S’exprimer en dollar n’est toutefois pas illogique, puisque 84% de son chiffre d’affaires (CA) sont générés dans cette devise. X-Fab est un groupe de fonderies de semi-conducteurs et de composants agissant pour le compte d’une clientèle dont la capacité de production est inexistante ou insuffisante. Les principaux acteurs de ce segment, comme le taïwanais TSMC, optent, eux, pour des volumes de production élevés. X-Fab est spécialisée dans les solutions à signal mixte, ces semi-conducteurs analogiques qui convertissent les signaux physiques comme le mouvement (ralentissement ou accélération), la pression ou le son, en signaux numériques. Elle produit également des systèmes micro électromécaniques (“MEMS”), utilisés pour un certain nombre d’applications industrielles de même que dans les secteurs automobile et médical. Ces trois marchés stratégiques ont assuré, au deuxième trimestre, 67% du CA du groupe. La petite taille des séries et la relative faiblesse des volumes produits permettent à l’entreprise d’échapper à la concurrence des grandes fonderies asiatiques et américaines.

Xtrion, le holding de l’entrepreneur Roland Duchâtelet, détient un peu plus de 60% de X-Fab. Les autres actionnaires sont Françoise Chombar, CEO de Melexis, et son époux, Rudi De Winter, également CEO de X-Fab – Melexis est née de la scission de X-Fab en 1999, ce qui explique les liens étroits entre les deux sociétés. X-Fab doit à Melexis quelque 35% de son CA.

Compte tenu de l’importance de leurs frais fixes, la rentabilité des fonderies est tributaire du taux d’occupation des machines, lequel est passé de 82% au premier trimestre à 86% trois mois plus tard. X-Fab, qui avait levé, lors de son entrée en Bourse, 266,5 millions de dollars, disposait au terme du deuxième trimestre d’une trésorerie de 295 millions de dollars. Ses usines se situent en Allemagne (3), en France (1), aux Etats-Unis (1) et en Malaisie (1). Ex-Altis Semiconductor, le site français se prépare à produire des semi-conducteurs pour l’industrie automobile.

Le CA consolidé a augmenté au deuxième trimestre de 12% en glissement annuel, à 155,5 millions de dollars. Le bénéfice opérationnel (Ebitda) a bondi de près de 25%, à 28,6 millions de dollars. La hausse du taux d’occupation a permis à la marge bénéficiaire de passer de 14,1% au premier trimestre à 18,4% au trimestre suivant. Au 30 juin 2018, le CA était de 4% supérieur à ce qu’il était un an plus tôt, alors que l’Ebitda était demeuré à peu près inchangé. Compte tenu du retard accusé par les commandes, la direction pronostique une légère baisse au troisième trimestre, à laquelle devrait succéder un redressement au trimestre suivant. Le CA prévisionnel pour l’exercice est confirmé (615-655 millions de dollars), mais devrait se cantonner dans le bas de la fourchette. Aucun paiement de dividende n’est en vue, pas même à moyen terme.

Conclusion

Les résultats trimestriels sont conformes aux prévisions, mais un léger recul est prévu pour le trimestre en cours. X-Fab ne devrait, selon nous, voir véritablement progresser son CA et sa rentabilité qu’en 2019. Dans l’intervalle, il est peu probable que le cours cède du terrain. Du reste, il n’est pas urgent d’acheter. Le titre est correctement valorisé.

Conseil : conserver/attendre

Risque : moyen

Rating : 2B

Cours : 7,74 euros

Ticker : XFAB FP

Marché : Euronext Paris

Code ISIN : BE0974310428

Capit. boursière : 1 milliard EUR

C/B 2017 : 14,2

C/B attendu 2018 : 15,5

Perf. cours sur 12 mois : +6 %

Perf. cours depuis le 01/01 : -17 %

Rendement du dividende : –