K+S

Conserver / attendre

Du côté du producteur allemand d’engrais et de sel K+S, toute l’attention est focalisée depuis fin juin sur un rachat possible par le groupe canadien Potash Corp. A l’époque, on a en effet appris que les Canadiens envisageaient de lancer une offre en espèces de 7,8 millions EUR ou 41 EUR par action. K+S a rétorqué peu après que l’offre reflétait beaucoup trop peu la valeur sous-jacente de l’entreprise. La direction fait surtout référence à la valeur de Legacy, le premier projet de nouvelle construction d’une mine de potasse (” greenfield “) dans la province canadienne de la Saskatchewan en plus de 40 ans, qui s’élèverait entre 11 et 21 EUR par action. En outre et toujours selon la direction, le projet de Potash Corp offrirait trop peu de garanties pour les activités existantes dans le sel et les engrais, surtout en Allemagne. Après le rebond initial de plus de 35% à un peu moins de 40 EUR, l’action a perdu plus de 15%. K+S a fait savoir en août dernier qu’une enquête menée auprès des actionnaires de détail (30% du capital) avait révélé que 84% d’entre eux soutenaient le refus d’une éventuelle offre de reprise. K+S s’y est encore opposée plus explicitement en concluant pour Legacy un contrat de livraison de 500.000 tonnes de potasse par an avec Koch Fertilizer le 18 août. La construction de Legacy progresse toujours conformément au calendrier et au budget prévu de 4,1 milliards de dollars canadiens (CAD). La mise en service est prévue pour le 2e semestre 2016. La mine apporterait une contribution positive aux cash-flows dès 2017 sur la base d’une production d’un million de tonnes. A partir de 2018, la production s’élèvera à au moins 2 millions de tonnes. Entre-temps, K+S a publié d’excellents résultats trimestriels. Au 2e trimestre, le chiffre d’affaires (CA) a progressé de 16,4% à 914,4 millions EUR, surtout grâce à une forte croissance de 30,2% à 374 millions EUR dans la division Sel. Sur les premiers six mois de l’année, le CA s’établit à 2,29 milliards EUR (+16%), parfaitement réparti sur les divisions Sel (1,1 milliard EUR; +18,6%) et Engrais (1,1 milliard EUR; +14,5%). Les bons résultats de la division Sel sont le fruit de la combinaison d’une hausse des volumes de 13% et d’une augmentation des prix de vente. Le bénéfice opérationnel (EBIT) s’est envolé, passant de 1,7 à 42,6 millions EUR, et de 90,8 à 184,5 millions EUR sur le 1er semestre, soit une marge d’EBIT de 16,8%, contre 9,8% l’an dernier. Dans la division Engrais, l’EBIT a reculé de 9,6% à 143,9 millions EUR au 2e trimestre, mais progresse de 14% sur base récurrente (hors éléments uniques) en raison des 30 millions EUR de produits exceptionnels de 2014. Au terme du 1er semestre, on note une hausse de l’EBIT de 11,4% à 327,1 millions EUR, soit une marge d’EBIT de 29,5%, contre 30,3% en 2014. Le bénéfice net récurrent a bondi de 46,4% à 118,7 millions EUR, ou 0,62 EUR par action. Sur le 1er semestre, le bénéfice net récurrent s’élève à 317 millions EUR, ou 1,66 EUR par action (+42,4%). La direction se montre optimiste pour les deux divisions pour le 2e semestre, et prévoit un EBIT sur base annuelle compris entre 780 et 860 millions EUR pour le groupe, contre 641 millions EUR en 2014.

Conclusion

Bien que nous n’excluions pas un revirement surprenant, la probabilité que l’offre de Potash Corp. sur K+S soit couronnée de succès semble très réduite. Dans ce cas, il se peut que le cours retombe légèrement, ce qui pourrait constituer une excellente porte d’entrée. Nous préférons adopter une position attentiste pour l’instant.

Conseil: conserver/attendre

Risque: moyen

Rating: 2B