K+S dans l’oeil du cyclone

L’exercice 2018 s’annonçait pourtant prometteur, pour le producteur allemand d’engrais et de sels K+S. Mais celui-ci a dû faire face à tous les problèmes possibles, ou presque. Le voici à la traîne par rapport au secteur; c’est une opportunité!

En 2017, l’usine Bethune, dans la province canadienne de Saskatchewan, est entrée en phase de production – c’est la première usine de potasse de K+S située en dehors de son marché domestique. Or le producteur a revu à la baisse ses prévisions en matière de production pour cette année: le site devrait produire 0,2 million de tonnes de moins qu’attendu, soit 1,4 à 1,5 million. K+S estime que les problèmes que rencontre Bethune seront résolus d’ici à la fin de 2019. La production y satisfait en tout cas aux exigences de qualité. Cette année, la mine produira déjà un cash-flow opérationnel (Ebitda) et en 2019, un bénéfice opérationnel (Ebit).

Le groupe prévoit néanmoins toujours de porter sa production à 2,8 millions de tonnes d’ici à 2023. Alors qu’il avait dû l’interrompre une fois de plus dans plusieurs usines d’engrais en Allemagne en raison de problèmes d’évacuation des eaux usées, l’année dernière, il a pris les mesures qui s’imposaient. Tout portait à croire que l’activité aurait pu y être poursuivie durant l’intégralité de cet exercice. Hélas, une sécheresse exceptionnelle a contraint deux usines à fermer pendant respectivement trois et cinq semaines, entraînant des dépenses imprévues, à hauteur d’environ 80 millions d’euros. A la fin septembre, la production y a repris. Mais K+S a connu toutes sortes d’autres problèmes (pannes de machines, instabilité dans une mine, etc.), certes temporaires, mais qui expliquent que la production ait reculé de 150.000 tonnes au deuxième trimestre, en glissement annuel. Cette année, la production du groupe devrait être comprise entre 7,9 et 8,1 millions de tonnes (contre 6,7 millions l’an dernier). Et pour 2019, la fourchette de 7,9 à 8,2 millions de tonnes a été avancée. La division Sels a pour sa part fait face à des difficultés de nature logistique aux Etats-Unis.

L’on ne s’étonnera pas, au vu de ce qui précède, que la direction ait abaissé, en août, la projection annuelle en matière d’Ebitda, à 660-740 millions d’euros (consensus préalable: 797 millions). Et à ce moment-là, elle ignorait qu’une sécheresse sans précédent sévirait! En définitive, l’Ebitda 2018 devrait être comparable à celui de l’an dernier (577 millions d’euros). Au deuxième trimestre, dans la division Potasse, il a augmenté de 27%, à 91 millions d’euros, tandis que dans la division Sels, il a reculé de 20%, à 23 millions. Le bénéfice net récurrent (Rebit) s’est coloré de rouge (-9 millions d’euros), alors qu’un an plus tôt, au terme du même trimestre, il s’élevait à 19 millions.

La dette nette du groupe a cessé de se creuser. Au 30 juin, elle s’était stabilisée à 2,98 milliards d’euros, correspondant à 6,8 fois l’Ebitda (l’an dernier: ratio de 8,1). L’obligation de K+S émise en juillet a rencontré un vif succès. Le groupe escompte renouer avec un cash-flow disponible positif à compter de 2019 et réduire de moitié son endettement d’ici à 2020.

Conclusion

Le cours de K+S a reculé ces derniers mois en raison du ralentissement de la production en Allemagne. L’ampleur de la dette et l’incertitude quant à la remise en production de Bethune l’avaient déjà affecté. K+S est ainsi à la traîne par rapport à ses pairs, dont les cours se sont, eux au contraire, appréciés. A long terme, les perspectives de l’entreprise demeurent cependant favorables. La faible valorisation de l’action (0,84 fois la valeur comptable), en outre, nous convainc de ne pas modifier notre recommandation.

Conseil: acheter

Risque : moyen

Rating : 1B

Cours : 18,23 euros

Ticker : SDF GY

Code ISIN : DE000KSAG888

Marché : Francfort

Capit. boursière : 3,49 milliards EUR

C/B 2017 : 40

C/B attendu 2018 : 24

Perf. cours sur 12 mois : -19 %

Perf. cours depuis le 01/01 : -12 %

Rendement du dividende : 1,9 %