K+S: attendre la cession des activités américaines

Le producteur allemand d’engrais et de sel a signé un 1er trimestre globalement conforme aux attentes. L’action n’a pas réagi aux résultats; pour autant, elle n’est pas encore en tête de peloton.

Au premier trimestre, le chiffre d’affaires (CA) de K+S s’est établi à 1,09 milliard d’euros (consensus: 1,07 milliard d’euros), le bénéfice net, à 0,13 euro par action (0,15 euro attendu). Sur un an, le CA a fléchi de 13,8%. Le CA européen (en ce compris celui de Bethune, au Canada) a reculé de 6,8%, à 645 millions d’euros. En Amérique du Nord et du Sud, la baisse atteint 22,4%, à 443,5 millions d’euros, du fait de la fonte de plus de moitié des volumes de sel de déneigement et d’un hiver peu rigoureux, et alors que le 1er trimestre de 2019 avait été bon.

Le CA de la division Collectivités locales s’est tassé de 45,4%, à 218,5 millions d’euros, le cash-flow opérationnel (Ebitda), de 50,1%, à 42,7 millions d’euros, avec un reflux de la marge d’Ebitda de 21,4 à 19,5 %. La division Consommateurs a obtenu de meilleurs résultats, avec un CA en hausse de 2,2 %, à 122,2 millions d’euros et un Ebitda supérieur de 29,2%, à 21,2 millions d’euros, soit une marge d’Ebitda de 17,3% (+360 points de base). Ici, l’effet positif sur le prix et le volume de la demande de sel liée au Covid-19, surtout aux Etats-Unis, a joué.

La division Industrie a vu son CA augmenter de 4,3%, à 294,1 millions d’euros, mais l’Ebitda a reculé de 5,9%, à 55,1 millions (marge: 18,7%), en raison de la baisse des prix des produits à base de potasse dans l’industrie chimique.

Dans la division agricole – la plus importante -, le CA s’est tassé de 1,6%, à 453,7 millions d’euros, l’Ebitda, de 21,8%, à 97,1 millions, soit une érosion de la marge d’Ebitda de 55 points de base, à 21,4%. Aux Etats-Unis, les volumes de vente ont augmenté de 47%, à 0,97 million de tonnes, mais le prix de vente a diminué de 30%, à 225 dollars la tonne, tandis qu’en Europe, les volumes ont baissé de 5,1% (0,93 million de tonnes), mais à un prix de vente supérieur de 0,9% (283,8 euros la tonne).

Compte tenu du nouveau contrat d’approvisionnement en potasse de BPC avec la Chine, à 220 USD par tonne seulement, K+S escompte un redressement des prix tardif et lent. L’Ebitda du groupe a diminué de 25,5%, de 269,9 à 201,1 millions d’euros. Le cash-flow disponible ajusté est passé de 233 à 201 millions d’euros.

K+S a une nouvelle fois revu ses projections annuelles à la baisse. L’Ebitda devrait atteindre 520 millions d’euros (500 à 620 millions d’euros prévus jusqu’ici, 640,4 millions d’euros en 2019). Le cash-flow disponible ajusté atteignait 140 millions d’euros (dans le vert pour la première fois depuis 2013) en 2019, mais devrait retomber à zéro en 2020; le taux d’endettement (2,9 milliards d’euros) visé de 2,8 fois l’Ebitda des 12 derniers mois d’ici à la fin 2020 ne sera dès lors pas atteint. Au 1er trimestre, ce ratio d’endettement est passé de 4,9 à 5,1 fois l’Ebitda.

En mars, K+S a donc pris la décision de vendre les activités liées au sel nord- et sud-américaines, qui représentent 230 millions d’euros d’Ebitda pour l’année (36% du total groupe). La direction compte trouver un acheteur avant fin 2020. Cette cession permettrait de réduire la dette nette d’au moins deux milliards d’euros d’ici à 2021. Le dividende brut par action proposé de 0,15 euro a été réduit à 0,04 euro.

Conclusion

L’action K+S n’a pas réagi aux chiffres du 1er trimestre, mais s’est récemment redressée dans le sillage du secteur de l’engrais. Pour autant, elle n’est pas encore en tête de peloton. Nous conseillons de la conserver, dans l’attente de précisions sur la cession des activités américaines.

Conseil: conserver/attendre

Risque: élevé

Rating: 2C

Cours: 7,13 euros

Ticker: SDF GY

Code ISIN: DE000KSAG888

Marché: Francfort

Capit. boursière: 1,37 milliard EUR

C/B 2019: 15

C/B attendu 2020: 24

Perf. cours sur 12 mois: -55%

Perf. cours depuis le 01/01: -36%

Rendement du dividende: 0,6%