Inditex

Vendre

Inditex (Industria de Diseno Textil) est le propriétaire de la célèbre chaîne de prêt-à-porter Zara, et a figuré pendant quelque temps dans notre portefeuille. Le groupe a fêté ses 50 ans il y a deux ans : il a été fondé en 1963 par Amancio Ortega Gaona (actuellement l’homme le plus riche d’Europe) qui était alors producteur de vêtements féminins. Un virage a été amorcé en 1975 lorsque la première boutique Zara a ouvert ses portes à La Corogne (Galice), dans le nord de l’Espagne. La première boutique en dehors de l’Espagne a été inaugurée à Porto en 1988, et le groupe a ouvert sa première boutique à New York l’année suivante. Aujourd’hui, on recense plus de 2000 boutiques Zara, toutes situées à des endroits sélectionnés avec soin, dans des villes populaires de 88 pays du monde. Bien qu’il tire environ deux tiers de son chiffre d’affaires (CA) des boutiques Zara, le groupe revendique aujourd’hui 8 marques (outre Zara, Pull&Bear, Massimo Dutti, Bershka, Stradivarius, Oysho, Zara Home _ linges de lit et de bain _ et Uterqüe), 6913 points de vente sur 88 marchés et 146.500 membres du personnel au 30/10/2015. L’entrée en Bourse est intervenue au printemps 2001. Inditex n’a cessé de se développer depuis, avec un bénéfice en hausse systématique depuis l’IPO. Qu’est-ce qui fait la force de Zara/Inditex ? Son modèle d’affaires flexible et intégré, où design, production, logistique et ventes sont en parfaite symbiose. Les dernières tendances en matière de mode sont immédiatement intégrées dans le design de pas moins de 36.000 nouveaux articles par an. Les boutiques sont abreuvées de nouveautés deux à six fois par semaine. Des boutiques qui se trouvent à des endroits privilégiés et offrent un bon rapport qualité-prix. Le feed-back des clients entraîne une éventuelle réorientation des collections. Les commandes des boutiques sont livrées en 24 à 48 heures partout dans le monde. Cette croissance n’est pas passée inaperçue sur la Bourse de Madrid. L’action a gagné 230% sur ces 5 dernières années, contre +45% pour l’IBEX. Sur les neuf premiers mois de l’année (clôture le 31/1), le CA a totalisé 14,74 milliards EUR, soit 16% de plus qu’à la même période l’an dernier. La croissance est supérieure aux estimations des analystes. Après neuf mois, le bénéfice net s’est accru de 20%, à 2,02 milliards EUR. La marge brute s’est dès lors redressée au trimestre écoulé, et se situe actuellement environ au même niveau que sur la même période à l’exercice dernier (de 58,9 à 58,8%). Le cash-flow opérationnel (EBITDA) a progressé de 18%, à 3,33 milliards EUR. Quant à la croissance du CA, elle reste solide : au début du 4e trimestre courant de l’exercice, elle ressortait à 15%. Inditex a 4,5 milliards EUR de liquidités au bilan et relève chaque année son dividende, mais n’est propriétaire que de quelques magasins. Le reste est sous contrat de leasing.

Conclusion

Inditex est sans conteste une action de grande qualité mais, même depuis la récente correction, l’action est (très) chère, à 31,5 fois son bénéfice attendu 2015-2016 et 28 fois celui de 2016-2017, et un rapport escompté entre la valeur d’entreprise (EV) et le cash-flow opérationnel (EBITDA) de 18. Nous exploiterions tout rebond pour réduire la position dans l’action. Nous abaissons le conseil.

Conseil : vendre

Risque : faible

Rating : 2A