42,20 SEK - 3C ↓ A conserver
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42,20 SEK - 3C ↓ A conserverLes investisseurs ont réagi - à juste titre - de manière enthousiaste aux résultats du 2e trimestre publiés par Doro AB (ticker DORO en Bourse de Stockholm; code ISIN : SE0000215493). Les ventes de l'entreprise suédoise ont connu une hausse de pas moins de 74% au cours de la période comprise entre avril et juin (de 156,5 à 273 millions de couronnes suédoises ; SEK). Géographiquement, la croissance est solide partout, mais à nouveau, on note une augmentation spectaculaire du chiffre d'affaires (CA) au Royaume-Uni (de 23,7 à 38,6 millions SEK ou +61%) et encore plus en Amérique du Nord (de 16,5 à 70,4 millions SEK ou +326% (!), ce qui est exceptionnel). Cette fois, le rapport est tout simplement parfait. Les dernières fois, le CA s'était déjà amélioré, mais le résultat s'était tassé en raison de l'érosion des marges. Cette fois, le bénéfice opérationnel (EBIT) est ressorti à 17,5 millions SEK, 12,9 millions SEK ou 280% de plus qu'au 2e trimestre 2012. La marge d'EBIT s'est en conséquence hissée de 2,9 à 6,4%, soit plus d'un doublement en rythme annuel. Ce n'est pas encore un record, mais tout porte à croire que la tendance à l'érosion des marges a malgré tout pris fin. Le pic dans les marges remonte à 2011, lorsque la marge d'EBIT ressortait à 8,3%. Celle-ci s'est tassée l'an dernier à 7,3%, un niveau comparable à celui de 2010 (7,4%). Compte tenu de la faible rentabilité des trois premiers mois, la marge d'EBIT s'élève, après six mois, à 5,2%, un niveau comparable à celui du 1er semestre de l'an dernier. N'oublions pas que le pic du CA et des marges a lieu au 2e semestre (ventes de fin d'année). Une marge d'EBIT de 10% demeure l'ambition de la direction à plus long terme. Or ce n'est possible qu'au travers d'une expansion internationale ultérieure. Car le constat est toujours le même : il y a davantage de concurrence désormais sur le marché de croissance des GSM pour séniors. Y compris de la part des Asiatiques, qui commercialisent des modèles moins coûteux. Doro conçoit des téléphones mobiles très simples, économiques, dotés de grandes touches, d'écrans faciles à lire, permettant d'appeler et d'envoyer des messages très simplement, et aux caractéristiques audio adaptées. Compte tenu des impôts nettement plus élevés, la hausse du bénéfice net s'est " limitée " au 2e trimestre à un doublement (de 6 à 12,2 millions SEK), soit par action de 0,31 à 0,63 SEK. Après un semestre, nous sommes à 1 SEK de bénéfice net par action. La concurrence est particulièrement vive en Allemagne. D'où la décision stratégique du groupe annoncée en même temps que les résultats annuels de reprendre celui qui était son distributeur en Allemagne depuis 6 ans, IVS. Financièrement, cette opération ne pose aucun problème. Doro n'avait en effet aucune dette et une trésorerie abondante. IVS est le leader de marché allemand des téléphones mobiles pour séniors (CA 2012 : 33 millions EUR). En un seul mouvement, Doro acquiert donc 1/3 de ce marché allemand lucratif. IVS est rentable et contribuera donc directement à la croissance des ventes et du bénéfice. Début juillet, le groupe a également annoncé la reprise du groupe de logiciels français Isidor SAS, dans le but d'aider à la conception de nouveaux modèles, particulièrement des smartphones. A la fin de l'an dernier, Doro a lancé Doro PhoneEasy 740, basé sur le système d'exploitation Android de Google, premier smartphone pour séniors au monde. Il sera difficile de conserver ce rythme de croissance, mais il est désormais plus que probable que le CA et le bénéfice 2013 soient plus élevés.Le cours de Doro a atteint de nouveaux sommets ces derniers mois, et ce rebond est totalement justifié. Il est dès lors regrettable que l'action n'ait pas pu intégrer - de justesse - notre portefeuille en début d'année. La croissance de son CA est solide et relègue le problème des marges au second plan. Une hausse du bénéfice de 50% cette année, en direction de 4 SEK par action, ne peut être exclue. Après le rebond de cours de 70% depuis le début de l'année, nous abaissons notre conseil à "conserver" (rating 3C). Le titre semble en effet s'offrir une pause. Autour de 35 EUR, nous serons à nouveau intéressés.