Cameco

Valorisation correcte du titre

Les producteurs d’uranium ont la vie dure depuis quelques années. Avec un coût de production moyen d’environ 40 USD la livre, beaucoup d’entreprises sont déficitaires dans le secteur. Le prix de l’uranium évolue latéralement depuis quelque temps déjà. Le spot price actuel (livraison à court terme) de près de 36 USD la livre est à peine supérieur au plancher de l’été dernier (34 USD la livre). Le groupe canadien Cameco parvient cependant largement à garder la tête hors de l’eau. Grâce aux nombreux contrats de long terme, le producteur d’uranium a réalisé à l’exercice 2013 un prix de vente moyen de 49,8 dollars canadiens (CAD) par livre. Au 4e trimestre, la production a atteint un record de 7,5 millions de livres d’uranium, soit 15% de plus qu’un an plus tôt. Le groupe gère des mines opérationnelles au Canada, aux USA et au Kazakhstan. Sur l’ensemble de l’année 2013, les mines du groupe ont produit un total de 23,6 millions de livres d’uranium et vendu 32,8 millions de livres. Dans le courant du 1er trimestre, Cigar Lake sera à nouveau opérationnelle. Au Kazakhstan, Cameco a reçu l’autorisation d’étendre la production d’Inkai à 5,2 millions de livres sur base annuelle. Les prévisions de production pour 2014 ont été légèrement relevées, à 23,8- 24,3 millions de livres. Au 4e trimestre, le bénéfice net est ressorti à 64 millions CAD, contre 41 millions CAD un an plus tôt. La différence est attribuable à des amortissements et réductions de valeurs moins élevées. Le bénéfice de l’ensemble de l’année est ressorti à 455 millions CAD ou 1,12 CAD par action, ce qui représente une augmentation de 3% par rapport à 2012. Les prix durablement faibles ont contraint les entreprises actives dans l’uranium à maintenir leurs investissements à faible niveau. Cameco a des projets d’extension intéressants mais n’entrevoit actuellement aucun catalyseur économique lui permettant de les développer. Ce qui l’a contraint à revoir ses prévisions initiales de produire 36 millions de livres d’uranium par an d’ici à 2018. Le redémarrage des centrales nucléaires japonaises se fait attendre, ce qui pèse sur le secteur car les entreprises de services d’utilité publique, les plus grands consommateurs d’uranium, ont du temps devant elles. Il n’y a pas de déficit physique et tant que les prix évoluent latéralement ou vers le bas, il n’y a pas de facteur stimulant l’achat. Dans des circonstances normales, les sociétés de services d’utilité publique fixent leur consommation d’uranium avec 3 à 5 ans d’avance, ce qui représente une demande de 170 millions de livres par an. En 2013, le total a atteint à peine 20 millions de livres. Il y a donc une forte demande en pipeline, qui ne se concrétise pas encore. Cameco a cédé sa participation (31,6%) dans Bruce Power, un producteur canadien d’électricité et exploitant de centrales nucléaires, pour 450 millions CAD. Bruce Power assure environ 30% du CF opérationnel. Selon la direction, cette vente s’inscrit dans la stratégie du groupe visant à ne plus se concentrer que sur l’exploitation et la vente d’uranium. Les investissements nécessaires dans la modernisation, dont la part de Cameco a été budgétisée à 3,2 milliards CAD, ont certainement joué un rôle dans cette décision.

Conclusion

Cameco est toujours rentable mais à court terme, les incertitudes sont nombreuses dans le secteur de l’uranium. Les déséquilibres s’accumulent et la demande doit tôt ou tard se reprendre. Mais seul un prix de l’uranium plus élevé peut se traduire par une hausse durable de cours. A 17 fois le bénéfice attendu et 1,5 fois la valeur comptable, la valorisation du titre est correcte.

Conseil: digne d’achat

Risque: moyen

Rating: 1C