Balta: qui n’avance pas recule

Le titre semble enfin se réveiller, et susciter quelque intérêt de la part des investisseurs. Reste qu’après l’avertissement de décembre sur le chiffre d’affaires et le bénéfice, on savait que les résultats du trimestre ne permettraient pas au cours de repartir, surtout dans le contexte actuel.

Le redressement du chiffre d’affaires (CA) précédemment initié ne s’est pas confirmé. Balta achève le trimestre sur un CA en baisse de 5,3% (à 164,1 millions d’euros) en glissement annuel. En termes organiques (hors reprises et cessions), le recul atteint 5,9%. Sur l’exercice, l’augmentation du CA est donc limitée à 3,9% (à 671,2 millions d’euros), contre 7,2% encore jusqu’à fin septembre. La croissance organique s’établit à 2,6%.

C’est à la division Tapis tissés (Rugs; +18,9%), qui avait su regagner des parts de marché aux Etats-Unis que le groupe devait l’essentiel de l’accélération de son CA à périmètre comparable au 1er semestre, mais la situation a totalement changé depuis (-8,2% au 4e trimestre). Aux Etats-Unis, la toute jeune activité de vente par Internet s’est heurtée à des problèmes opérationnels, au détriment des volumes; quant au budget de lancement, il n’a pu être respecté. Avec un bond de 4,1% de son CA, qu’elle doit à la croissance soutenue aux Etats-Unis, alors que la faiblesse, en Europe, persiste, la division Commerciale tire le 4e trimestre (tout comme le 3e d’ailleurs) vers le haut. Alors qu’on le croyait endigué au 3e trimestre, le recul du pôle Résidentiel s’est aggravé (-13,7%, à 46,7 millions d’euros). A l’évidence, les clients britanniques ont cessé de constituer des stocks dans le cadre du Brexit. Le cash-flow opérationnel (Ebitda) ajusté continue de reculer; sa chute de 13,6% au 4e trimestre (de 22,9 à 19,8 millions d’euros) s’explique essentiellement par les problèmes de la division Rugs (Ebitda: -50%). La marge d’Ebitda est passée de 13,2 à 12,1% sur ces trois mois. Sur l’exercice, l’Ebitda à périmètre comparable (hors norme IFRS 16) a cédé 5,7% (à 74,4 millions d’euros). Rugs, en particulier, se contente désormais d’une marge d’Ebitda de 7,9%. Au niveau du groupe, la marge d’Ebitda à périmètre comparable est tombée de 12,2 à 11,1%.

Les investissements dans NEXT, le programme destiné à améliorer la rentabilité de l’enseigne, dont les trois principaux piliers sont la croissance durable, le rayonnement commercial et la réduction des coûts, ont clairement pesé sur les chiffres. Cyrille Ragoucy, le CEO, tente par le biais de NEXT de contenir la chute du cours enregistrée depuis l’entrée en Bourse de Bruxelles, en juin 2017. NEXT devrait permettre de dégager, en 2020-2021, 85 millions de CA et 16 millions d’Ebitda de plus. Balta ne paiera pas de dividende au titre de l’exercice 2019; l’endettement net atteignait, fin décembre, 313,7 millions d’euros. A périmètre comparable (compte non tenu des contrats de location), l’endettement, de quatre fois l’Ebitda, reste élevé et affiche même une légère hausse par rapport à 2018.

Conclusion

Si le 4e trimestre n’a pas apporté l’amélioration espérée, le pire, sur le plan opérationnel, nous semble passé. A un peu moins de 5 fois le rapport escompté valeur de l’entreprise (EV)/Ebitda, la valorisation est très raisonnable. Pour une enseigne rentable, une valorisation à 0,3 fois la valeur comptable à peine montre le degré de pessimisme qu’intègre le cours. Balta est donc une cible possible pour une reprise. Pour nous, il reste un candidat au redressement (-80% depuis l’entrée en Bourse), mais son taux d’endettement élevé justifie son rating C.

Conseil: acheter

Risque: élevé

Rating: 1C

Cours: 2,13 euros

Ticker: BALTA BB

Code ISIN: BE0974314461

Marché: Euronext Bruxelles

Capit. boursière: 76,6 millions EUR

C/B 2019: 9

C/B attendu 2020: 8

Perf. cours sur 12 mois: -30%

Perf. cours depuis le 01/01: -24%

Rendement du dividende: –