ArcelorMittal

Digne d’achat

Contrairement à ce qui s’était passé lors de la communication des résultats annuels 2014, le marché n’a pas caché sa déception après la publication des chiffres du premier trimestre. Le premier producteur mondial d’acier a vu la quantité d’acier expédié augmenter de 3% par rapport au premier trimestre 2014, à 21,6 millions de tonnes (+1,9% par rapport au 4e trimestre). Le prix moyen payé de l’acier a cependant baissé de 15,5% (-9,2% par rapport au trimestre précédent), avec un effet de change marqué en Europe (-12,2%) et au Brésil (-10%). Les économies sur les coûts et une amélioration notable en Europe (augmentation du volume d’acier de 10,9%) ont entraîné une hausse des cash-flows opérationnels (EBITDA) de 0,9%, à 1,33 milliard USD dans le segment acier. Ces derniers mois, la demande a toutefois évolué défavorablement en Amérique du Nord, alors que les importations importantes en provenance de Chine ont grossi des stocks qui sont écoulés lentement à des prix plus bas (-3,5%). Mais les importations en provenance de Chine sont en recul et Arcelor prévoit une amélioration de la situation surtout à partir du 2e semestre. La quantité de minerai de fer expédiée au prix du marché s’est stabilisée à 9,4 millions de tonnes, ce qui reste 57% de moins qu’au trimestre précédent. Il faut y voir surtout la conséquence d’un hiver particulièrement rude au Canada. L’effondrement du cours du minerai de fer (-48% par rapport au 1er trimestre de 2014) a entraîné une baisse de l’EBITDA de 73,8%, à 114 millions USD dans le segment minier. Alors que le marché tablait en moyenne sur 1,44 milliard USD, l’EBITDA au niveau du groupe est retombé à 1,38 milliard USD, à comparer à 1,75 milliard USD l’an dernier (-21%) et à 1,82 milliard USD au trimestre passé (-24%). L’EBITDA à la tonne a baissé à 64 USD, ce qui est très peu (84 USD l’an dernier). Un élément positif est cependant la nouvelle amélioration de la structure des coûts dans le segment minier : la baisse attendue des coûts par tonne a été revue de -10% à -15% en 2015. Elle est cependant insuffisante pour compenser l’énorme pression sur les prix. Après le plancher de 47 USD la tonne début avril, le cours du minerai de fer s’est redressé à environ 60 USD la tonne ces dernières semaines. La plupart des observateurs n’y voient cependant qu’un rebond passager. Le groupe a décidé de réduire son budget d’investissement de 0,4 milliard USD, à 3 milliards USD en 2015. La position nette d’endettement augmente traditionnellement au premier trimestre, et ce fut le cas : elle a crû de 0,8 milliard USD, à 16,6 milliards USD, mais est restée inférieure de 1,9 milliard USD à son niveau d’il y a 12 mois. La perte nette totalisait 728 millions USD (0,41 USD par action), contre 205 millions USD (0,12 USD par action) l’an dernier. Le dividende brut inchangé de 0,20 USD par action a entre-temps été payé. Arcelor a abaissé ses prévisions d’EBITDA pour 2015 d’entre 6,5 et 7 milliards USD à entre 6 et 7 milliards USD. Les prévisions de croissance de la demande d’acier ont été ramenées d’entre 1,5% et 2% à entre 0,5% et 1,5%. L’annonce selon laquelle l’Union européenne menaçait de taxer les importations d’acier bon marché de Chine et de Russie a entraîné un vif rebond du cours à la fin de semaine dernière.

Conclusion

Arcelor continue à mettre notre (et votre) patience à rude épreuve. Malgré l’amélioration de la situation en Europe, l’année 2015 risque d’être bien maigre. Ce scénario est cependant entièrement intégré dans le cours de l’action, à 0,5 fois la valeur comptable et un rapport valeur d’entreprise (EV)/côté intérieur de la fourchette de prévisions d’EBITDA 2015 de 6,1.

Conseil: digne d’achat

Risque: moyen

Rating: 1B