Fagron, leader de marché mondial

Valorisation attrayante

Cela a pris un peu plus de temps que prévu, mais la vente de Corilus – fournisseur de logiciels médicaux en Belgique, en France et aux Pays-Bas – a mis un terme aux désinvestissements de Fagron. Toutes les activités Healthcare Solutions et Healthcare Specialties avaient déjà été vendues en 2013 et 2014. Finalement, le repreneur AAC Capital a versé pour Corilus 77 millions EUR, soit 15 fois les cash-flows opérationnels (EBITDA) hors dépenses d’investissement. Les inquiétudes (excessives) relatives à l’augmentation de la position d’endettement (449 millions EUR fin décembre, soit 3,18 fois l’EBITDA, contre un convenant bancaire de 3,25) sont à présent dissipées. Sur le plan opérationnel, Fagron, nouveau nom d’Arseus depuis le 1erjanvier, peut désormais consacrer toute son attention à la poursuite du développement de son leadership mondial dans la fourniture de matières premières pharmaceutiques et de préparations magistrales aux pharmacies. Dans le cadre d’une stratégie ” buy&hold ” éprouvée, Fagron a accompli un magnifique parcours ces dernières années. Le chiffre d’affaires (CA) a progressé de 320% entre 2008 et 2014, passant de 136,9 millions EUR à 438,5 millions EUR. Ce sont surtout les acquisitions aux Etats-Unis et au Brésil qui ont considérablement accéléré la croissance. Autre élément crucial : cette croissance s’est accompagnée d’une augmentation de la rentabilité, comme en témoigne la hausse de la marge de l’EBITDA récurrent (REBITDA) de 17,8% en 2008 à 29% en 2014. Sur la base des projets actuels, Fagron prévoit encore plusieurs années de croissance organique de 10%, avec une marge de REBITDA de 26%. Les activités de Fagron se répartissent en trois segments. Le plus grand, mais aussi le moins rentable, est Fagron Compounding Essentials, fournisseur de matières premières pharmaceutiques et d’appareils pour préparations magistrales aux pharmacies. En 2014, Essentials a enregistré une hausse du CA de 0,8%, à 245 millions EUR (mais +9,7% en termes récurrents et hors effets de change), soit 55,9% de la division Fagron. Le 2e segment est Fagron Trademarks : produits et concepts de préparations magistrales. Le CA de Trademarks a progressé de 35,7% à 45,7 millions EUR (10,4% de la division) en 2014. Le troisième segment, Fagron Compounding Services, comprend les 19 facilités de préparation stériles et non stériles. Il a enregistré l’an dernier une hausse phénoménale du CA de 153,9%, à 147,8 millions EUR (33,7%). L’objectif est de poursuivre la croissance sur les marchés existants (Europe, Etats-Unis et Brésil), en particulier dans les Compounding Services. La deuxième division de Fagron a pour nom HL Technology, et développe et produit des composants de précision pour les spécialistes de l’orthopédie. Elle a enregistré un CA de 8,6 millions EUR pour un REBITDA de 0,7 million EUR en 2014 (respectivement 1,9% et 0,5% du total du groupe). L’action Fagron est finalement restée à peu près stable l’an dernier, ce qui constitue une nette sous-performance par rapport au marché. Non seulement les retards enregistrés dans la vente de Corilus, mais aussi les inquiétudes (qui se dissipent peu à peu) concernant les modifications apportées aux conditions de remboursement des matières premières pharmaceutiques aux Etats-Unis n’y sont pas étrangers. Signe de confiance, Fagron a nettement relevé le dividende brut, de 0,72 EUR par action en 2014, à 1 EUR par action. Pour 2015, le groupe prévoit un CA d’au moins 500 millions EUR (+12%) et une marge de REBITDA d’au moins 26%.

Conclusion

Après une période délicate, nous nous attendons à ce que l’action Fagron se montre à nouveau plus performante que la moyenne du marché au cours des mois à venir. Vu le profil de croissance et les perspectives favorables, nous estimons la valorisation attrayante à respectivement 15,5 fois et 14 fois les bénéfices attendus en 2015 et 2016. D’où la limite d’achat pour le portefeuille modèle.

Conseil: digne d’achat

Risque: moyen

Rating:1B