Silver Wheaton

La récente correction constitue une intéressante opportunité d’achat. Silver Wheaton n’est pas cher, à 1,6fois la valeur comptable. Mais son litige avec l’autorité fiscale canadienne constitue un facteur de risque.

Silver Wheaton (SLW) est une société de streaming établie au Canada. Son modèle d’affaires repose sur la conclusion avec des entreprises minières de contrats portant sur le rachat du produit futur de mines données. Les entreprises de streaming se concentrent généralement dans le segment des métaux précieux. Ce sont alors des mines qui extraient de l’or et/ou de l’argent en tant que produit secondaire d’autres métaux (souvent des métaux de base). Lors de la signature de tels contrats, SLW verse une indemnité en liquide, en actions, voire les deux. Grâce à cette forme de financement, les groupes miniers peuvent se délester plus facilement de produits secondaires qui ne font pas partie de leur activité principale. Les groupes de streaming achètent les métaux précieux et peuvent les vendre au prix du marché. Comme ils n’explorent pas les mines eux-mêmes, ils ne courent non plus aucun risque opérationnel direct.

SLW a actuellement 22contrats de livraison en cours, et il investit également dans huit projets de développement. Parmi ses partenaires de premier rang, citons Vale, Glencore, Goldcorp, Barrick, Lundin Mining et Primero Mining. SLW se concentrait initialement sur l’argent mais désormais, la part de l’or dans le chiffre d’affaires total du groupe s’est hissée au-delà de 40%. La structure de coût est fixe pour les années à venir. Le coût opérationnel s’élève à 4,52dollars (USD) par once troy d’argent et 403USD par once troy d’or. Côté revenus, l’évolution du prix de l’or et de l’argent est évidemment déterminante. La marge opérationnelle par once troy d’argent vendue s’est hissée au troisième trimestre à 15,02USD. Pour l’or, ce chiffre se situe à 946USD. Les chiffres de production (qui ne sont autres que la somme de tous les streams) étaient conformes aux attentes. Dans le cas de l’argent, on note un progrès sur un an, de 11% à 7,7millions d’onces troy. L’estimation pour l’ensemble de l’exercice a cependant été revue à la baisse, de 32 à 30millions d’onces troy. La cause en est la production plus faible de la mine Peñasquito de l’exploitant Goldcorp et de la mine San Dimas de l’exploitant Primero Mining. Dans le cas de l’or, la situation était inverse. La production a progressé de 86% en un an, à 109.000onces troy. Simultanément, les prévisions annuelles ont été relevées de 305.000 à 335.000onces troy, contre 260.000 l’an dernier. SLW mise, pour la période 2016 – 2020, sur une production moyenne de 31millions d’onces troy d’argent et 330.000onces troy d’or. La contribution de l’or dans le chiffre d’affaires devrait en conséquence passer à 45%. Les chiffres de vente se sont révélés inférieurs aux attentes pour l’argent. Le chiffre d’affaires, à 233millions USD, s’est révélé légèrement inférieur au consensus (bien que sur une base annuelle, il a progressé de 52%). SLW a toutefois dégagé un bénéfice net de 83millions USD, par rapport à une perte l’an dernier.

Pas de nouvelle encore concernant le litige avec l’autorité fiscale canadienne. La Canada Revenue Agency exige 353millions de dollars canadiens (CAD) d’impôts (indemnités de retard, amendes et intérêts compris) pour la période comprise entre 2005 et 2010. SLW a interjeté appel. En outre, une imposition complémentaire pourrait être décidée pour la période postérieure à 2010.

Conclusion

Historiquement, les entreprises de streaming affichent une prime par rapport aux sociétés minières pures en raison du risque opérationnel bien plus réduit. Ce n’est pas le cas de SLW maintenant car l’action a baissé considérablement ces derniers mois. La récente correction constitue une intéressante opportunité d’achat. SLW n’est pas cher, à 1,6fois la valeur comptable. Mais le litige fiscal constitue un facteur de risque.

Conseil : digne d’achat

Risque : moyen

Rating : 1B

Devise : dollar (USD)

Marché : NYSE

Capitalisation boursière : 8,34 milliards USD

C/B 2015 : 28

C/B attendu 2016 : 19

Perf. cours sur 12 mois : +43%

Perf. cours depuis le 01/01 : +48 %

Rendement du dividende : 1,1%