Nutreco

Digne d’achat

Le marché a eu une réaction plutôt modérée aux résultats semestriels. La nouvelle a d’ailleurs été qualifiée de “mitigée” par les analystes. En ce qui nous concerne, nous l’avons trouvée prometteuse, parce que selon nous, l’avenir de Nutreco se trouve tout d’abord dans l’alimentation pour poissons (38% du chiffre d’affaires du groupe au 1er trimestre). Or là, le groupe a pu présenter une croissance impressionnante de son chiffre d’affaires (CA) de 20,4%, à 928,3 millions EUR, grâce à une augmentation de 21% des volumes, en partie compensée par un effet de prix négatif de 2,3%. La nouvelle moins bonne avait déjà été annoncée il y a quelques semaines : l’échec de la vente prévue des activités d’aliments composés et de viande en péninsule ibérique (Espagne et Portugal, surtout avec le groupe espagnol Grupo Sada). Aucun candidat-acheteur disposé à mettre le prix espéré sur la table n’a en effet pu être trouvé. Même si on peut signaler que malgré un repli des ventes de 10,2%, à 647,5 millions EUR, le cash-flow opérationnel (EBITDA) de ces activités a tout de même progressé de15,7%, à 26,5 millions EUR. Hélas la marge correspond à la moitié de celle des autres activités. C’est la raison pour laquelle le marché – et nous – aurait apprécié la vente des activités Viande. La vente aurait du reste libéré des fonds pour procéder à plusieurs acquisitions ciblées d’activités présentant des taux de croissance et des marges supérieurs.

L’entreprise tire son nom de la jonction de “NUTRition” et “ECOlogy/ECOnomy”. Nutreco est née en 1994 d’un management buy-out de l’ancienne BP Nutrition, une division du géant de l’énergie BP. Nutreco se compose de deux grandes divisions : la nutrition animale et l’alimentation pour poissons. L’activité Nutrition se décline ensuite en “Prémixes et aliments spéciaux” (avec des marques comme Selko et Trouw Nutrition), Aliments mixtes (sous la marque Nanta), Animal Nutrition Canada (avec les marques Shur-Gain et Landmark Feeds) et une division Viande & autres activités (voir supra). La division Alimentation pour poissons ou aquaculture est exclusivement constituée de l’entreprise norvégienne Skretting, qui est notamment le premier producteur d’aliments pour saumon au monde. Les aliments sont produits pour environ 50 variétés de poissons d’élevage. Sous la devise “Feeding the Future”, Nutreco a adopté un nouveau programme de croissance ambitieux pour 2016 (“Ambition 2016”). Le défi, pour Nutreco, consiste à devenir un acteur plus global, “mondial”. Dans ce domaine, ce sont les activités dans les aliments pour poissons qui présentent les meilleures perspectives, avec une croissance potentielle du CA à deux chiffres jusqu’en 2016, voire 2020, et une marge bénéficiaire supérieure à la moyenne du groupe. En outre, des opportunités résident également dans la division Prémixes et Aliments spéciaux, surtout en raison des marges supérieures à la moyenne. Cela exigera encore une série d’acquisitions ciblées. Le CA du 1er semestre a progressé de 2,6%, à 2,46 milliards EUR. Le cash-flow opérationnel récurrent (REBITDA) a même augmenté de 12%, à 138,4 millions EUR, ce qui suppose une augmentation de la marge à 5,6%. Cela reste néanmoins inférieur à l’objectif de long terme de 8 à 9%.

Conclusion

Le premier semestre montre une amélioration par rapport à 2013. A 13 fois le bénéfice attendu pour 2014 et 8 fois le rapport entre la valeur d’entreprise (EV) et le cash-flow opérationnel (EBITDA) 2014, nous prévoyons un rebond de cours dans le courant de l’année prochaine, soutenu également par le potentiel de l’activité Alimentation pour poissons.

Conseil: digne d’achat

Risque: faible

Rating: 1A