Harmony Gold

Digne d’achat mais à haut risque

L’action d’Harmony Gold, qui reste le troisième plus grand producteur d’or d’Afrique du Sud, est retombée à un nouveau plancher historique. Les problèmes du groupe sont nombreux. Certains d’entre eux sont structurels (coûts de production élevée en Afrique du Sud), alors que d’autres (baisse des revenus) sont imputables aux conditions de marché. Harmony n’a enregistré que des pertes trimestrielles depuis le début de l’exercice 2014/2015. Au cours de la période de trois mois qui s’est terminée en mars, la perte s’est établie à 262 millions de rands sud-africains (ZAR), soit 22 millions USD, contre encore 496 millions ZAR ou 47 millions USD au cours du trimestre qui s’est achevé en décembre. Les cash-flows libres étaient négatifs à hauteur de 293 millions ZAR. C’est l’illustration de la principale faiblesse du groupe : Harmony a enregistré des cash-flows négatifs au cours de huit des dix derniers exercices. La baisse du cours de l’or en dollar (USD) a cependant été compensée par une dépréciation encore plus marquée du ZAR par rapport à la monnaie américaine, qui a résulté en une hausse du prix de l’or en ZAR de 6%. Mais celle-ci était nettement insuffisante pour sauver les meubles. Les problèmes se situent du côté des coûts, où Harmony est confrontée, pour ses actifs sud-africains (90% de la production totale), à des charges salariales élevées, à des tarifs d’électricité prohibitifs et des mines qui, au cours actuel de l’or, sont de moins en moins rentables sans lourds investissements supplémentaires. La plus grande mine du groupe, Kusasalethu, a été restructurée l’an dernier au prix de 1300 emplois. Les coûts de production ont baissé de 22% sur base trimestrielle et Harmony vise une production de 170.000 à 180.000 onces à un coût de production total moyen de 1050 USD l’once troy pour l’exercice prochain (qui commencera le 1erjuillet). Au 3e trimestre de l’exercice en cours, Harmony a vu sa production baisser de 10% à 245.693 onces d’or, pour un coût de production total de 1258 USD, supérieur au prix moyen de l’or durant cette période (1220 USD). La main-d’oeuvre représente la moitié du coût de production total, suivie par l’électricité (17%). Le prix de l’électricité a d’ailleurs déjà augmenté de 12% cette année. De nouvelles négociations salariales sont prévues ce mois-ci et le mois prochain. Elles promettent à nouveau d’être difficiles avec des syndicats qui exigent des hausses de salaire. Harmony doit de plus restructurer d’urgence la mine de Doornkop, qui est déficitaire depuis deux ans. Des emplois sont également en péril à Masimong et Hidden Valley (Papouasie-Nouvelle-Guinée; PNG). Le projet de cuivre et d’or de Golpu en PNG (20 millions d’onces de réserves d’or et 9,4 millions de tonnes de réserves de cuivre), une joint-venture avec le groupe australien Newcrest, devrait être un motif d’espoir. Mais le montant nécessaire pour développer la mine (800 millions USD) correspond à plus d’un tiers de la capitalisation boursière totale d’Harmony. Le financement promet donc d’être un exercice difficile. Harmony affichait à la fin du 3e trimestre une position nette d’endettement de plus de 2 milliards ZAR, soit près de 200 millions USD.

Conclusion

Harmony et ses actionnaires traversent une période difficile, et les restructurations et autres négociations salariales à venir constituent un nouveau défi à court terme. La valorisation n’a jamais été aussi faible à la fois en termes nationaux, nominaux et réels (0,25 fois la valeur comptable). Seule une hausse du cours de l’or pourrait permettre à Harmony de repartir de l’avant. Action à haut risque !

Conseil: digne d’achat

Risque: élevé

Rating: 1C