Engie

La valeur d’entreprise a baissé à un peu plus de 5 fois l’EBITDA. Une valorisation intéressante. Le sentiment à l’égard de l’action est si négatif que seule une amélioration est possible. Voilà une opportunité d’achat à contre-courant.

Après l’annonce des chiffres du troisième trimestre, le cours a encore perdu des plumes, pour s’établir à 11,2euros (EUR) à peine. En 2008, l’action s’échangeait à 44EUR, et même aux heures les plus sombres de la crise financière de 2009, elle affichait encore plus de 20EUR. Les résultats du troisième trimestre furent une énième déception. Le bénéfice récurrent s’établira cette année dans le bas de la fourchette annoncée de 2,4 à 2,7milliards EUR.

Le géant français des services d’utilité publique se réinvente, mais la stabilisation promise des résultats se fait attendre. Dans l’intervalle, les actions de dividende ont perdu une partie de leur attrait (en tant que source de revenus stables) en raison de la hausse des taux à long terme. Cela joue également des tours à Engie, d’autant que l’entreprise avait abaissé son dividende l’an dernier, de 1 à 0,7EUR pour les exercices 2017 et 2018. En principe, le rendement de dividende s’établit à plus de 6%, mais les investisseurs l’interprètent plus comme le reflet d’un risque d’abaissement ultérieur du dividende que comme une opportunité d’achat.

Sur les neuf premiers mois de cette année, le chiffre d’affaires (CA) a reculé de 10%, principalement du fait de la faiblesse des prix du pétrole et du gaz naturel. Les dégâts ont pu être limités au niveau du cash-flow opérationnel (EBITDA), à un repli de 5%. Lequel est principalement imputable à la dépréciation du réal brésilien et de la couronne norvégienne (-200millions EUR), à la vente d’actifs (-100millions EUR), à des provisions accrues (200millions EUR) et à la baisse des prix des matières premières, qui n’ont été que partiellement compensées par la hausse des tarifs dans les réseaux (-600millions EUR).

Engie n’est pas parvenu à compenser ces érosions du cash-flow par des évolutions positives comme la hausse des volumes vendus (+300millions EUR), notamment en conséquence de la relance des centrales nucléaires belges, et les programmes d’économies mis en place (+400millions EUR). L’EBITDA s’est ainsi tassé de 8,1 à 7,7milliards EUR sur les neuf premiers mois de l’année, un montant dans le bas de la fourchette des prévisions et qui explique le demi-avertissement sur bénéfice. Sur une base comparable, l’EBITDA a reculé de seulement 2%, ce qui atteste une administration plus efficace. Le bénéfice opérationnel récurrent comparable a même progressé de 6,6%, mais c’est surtout grâce aux coûts d’amortissement plus faibles, Engie ayant amorti l’an dernier 6,8milliards EUR sur plusieurs actifs, essentiellement dans l’exploration pétrolière et le commerce de GNL.

À partir de l’an prochain, Engie versera donc un dividende de 0,7EUR brut, soit environ 70% du bénéfice. Ce pay-out ratio est encore élevé, mais vu le bilan, Engie peut se le permettre. Le taux d’endettement recule légèrement et la dette financière nette représente encore 2,4fois l’EBITDA. Si les résultats se maintiennent à ce niveau, le dividende de 0,7EUR ne saurait être compromis. Un rapide redressement du bénéfice est peu probable car la suroffre sur le marché du gaz naturel pourrait perdurer plusieurs années encore.

Conclusion

Compte tenu de la baisse persistante de cours, les investisseurs ne paient plus que 11fois le bénéfice pour l’action Engie. La valeur d’entreprise a baissé à un peu plus de 5fois l’EBITDA. C’est une valorisation intéressante, notamment parce que le bénéfice bute très probablement contre le plancher. Le sentiment à l’égard de l’action est si négatif que seule une amélioration est possible. C’est donc une opportunité d’entrée à contre-courant, et c’est pourquoi nous réitérons notre conseil d’achat.

Conseil : digne d’achat

Risque : moyen

Rating : 1B

Devise : euro (EUR)

Marché : Euronext Bruxelles

Capitalisation boursière : 28,2milliards EUR

C/B 2015 : –

C/B attendu 2016 : 11

Perf. cours sur 12 mois : -28%

Perf. cours depuis le 01/01 : -30%

Rendement du dividende : 6,2%