Boskalis

Conserver

Il y a un an et demi environ, la plus grande société de dragage au monde était la première valeur que nous intégrions en portefeuille sous le thème Consommation de la classe moyenne en plein essor des pays émergents. A posteriori, ce choix était judicieux. Nous avons également eu la chance de revendre le titre avec une plus-value de plus de 20%. Depuis lors en effet, le titre est en retrait. Quelques chiffres à titre d’illustration. Depuis qu’Ackermans & van Haaren (AvH) a repris le flambeau de CFE en septembre 2013, l’action belge a rebondi de 148%, contre +58% pour Boskalis. Depuis le début d’année, l’écart est également manifeste : +20% pour CFE contre seulement +4% pour Boskalis. Le mérite revient en premier lieu à AvH, qui a placé l’accent sur l’activité de dragage de CFE en priorité, et moins sur les activités de la construction. Cela dit, l’immense écart de cours est également la conséquence d’une stratégie erronée de Boskalis : un accent moins placé sur le dragage et une attention portée sur la diversification avec, au cours des 5 dernières années, les reprises de SMIT Internationale NV (assistance aux navires par remorquage, sauvetage et dégagement des épaves) et Dockwise (spécialisation : déplacement de plateformes offshore extrêmement lourdes). Ce qui a permis de diversifier davantage les revenus mais a été mal accueilli en Bourse du fait de la faiblesse des prix de l’énergie et donc du ralentissement de l’activité des prestataires de services pétroliers. A cela s’ajoute le dossier Fugro. Ce prestataire de services pétroliers néerlandais est spécialisé dans la collecte et l’interprétation de la surface terrestre, des sols et des roches. Un segment du secteur pétrolier qui se trouve actuellement en phase initiale de recherche et d’exploration, et est donc encore très sensible aux fluctuations du prix du pétrole. L’an dernier, l’action a pris une raclée. Jusqu’à l’automne, Boskalis semblait intéressé par Fugro et avait commencé à accumuler une participation. Selon l’annonce la plus récente, Boskalis a déjà 25,1% de Fugro en mains. Comme chez nous, aux Pays-Bas il est également obligatoire de lancer une offre sur l’ensemble des titres dès lors que le seuil de 30% est atteint. Une majorité des analystes pense donc qu’une acquisition suivra tôt ou tard. Au grand dam de Fugro, qui ne voit pas du tout d’un bon oeil la participation de plus en plus lourde de Boskalis dans son groupe. Les investisseurs ne sont pas davantage unanimes. A l’époque, la direction de SMIT avait elle aussi fait pas mal de bruit, mais cela n’a pas empêché Boskalis de continuer sur sa lancée. Les chiffres annuels de Boskalis font état d’un chiffre d’affaires (CA) record de 3,2 milliards EUR, en plus d’un bénéfice record de 490 millions EUR net. Le carnet de commandes est stable, à 3,3 milliards EUR, soit une fois le CA annuel. Notons le relèvement du dividende de 29%, à 1,60 EUR. L’an dernier, les activités de dragage représentaient 53% du CA, l”Offshore energy’ (notamment avec Dockwise) 39% et SMIT 9%.

Conclusion

Selon plusieurs critères de valorisation, Boskalis est désormais moins cher que CFE. A 15 fois le bénéfice attendu et un rapport de 9 fois la valeur d’entreprise par rapport au cash-flow opérationnel (EBITDA), l’action n’est plus assez bon marché pour mériter un relèvement de conseil. Nous la suivons toutefois de près.

Conseil: conserver

Risque: faible

Rating: 2A