Amélioration des résultats d’Ontex au Brésil

Selon nous, il y a plus d’une chance sur deux pour qu’Ontex reçoive une offre formelle d’achat: les difficultés que l’entreprise rencontre ne sont que temporaires. Au Brésil, les résultats du deuxième trimestre sont encourageants.

Le cours de l’action de cet important producteur de solutions d’hygiène pour bébés, femmes et séniors est en chute libre depuis la fin janvier, lorsque la direction avait annoncé que des “problèmes liés à des pratiques commerciales” au Brésil la contraignaient à acter une dépréciation de 15 millions d’euros de son chiffre d’affaires (CA) et du cash-flow d’exploitation (Ebitda) sur le mois de décembre. Mais début juillet, le spécialiste français du private equity PAI Partners (qui est l’actionnaire de référence de AS Adventure et Hunkemöller) a fait part à Ontex de son intention de le racheter à 27,50 euros par action. L’offre a, naturellement, soutenu le titre. Le rapport trimestriel publié ensuite n’y a pas fait allusion, et le CEO, Charles Bouaziz – qui a travaillé chez PAI Partners, d’ailleurs -, n’a pas été plus bavard. Nous sommes convaincus qu’une offre pourrait aboutir si elle émanait, notamment, de l’actionnaire principal d’Ontex, GBL (qui détient environ 20% des parts) et pensons que, vu l’amélioration des résultats du groupe au Brésil au deuxième trimestre, la probabilité qu’une offre formelle soit faite dépasse les 50%.

Au premier trimestre de l’an dernier, Ontex finalisait l’acquisition de la division Hygiène personnelle de la chaîne brésilienne Hypermarcas, un acteur majeur, dans le plus grand d’Amérique Latine, dans le segment des produits d’incontinence et couches-culottes. Cette année, en glissement trimestriel, le CA y a bondi de 52%. De même, les pertes sont moins importantes que fin mars. Ontex Brésil est censé contribuer à l’Ebit total du groupe à concurrence de sept millions d’euros par an. Dans l’ensemble, le rapport relatif au deuxième trimestre n’est pas mauvais. A périmètre comparable, en glissement annuel, le CA a augmenté de 2,2% si l’on excepte le Brésil et de 0,4%, à 1,168 milliard d’euros, Brésil inclus, au premier semestre. Ontex a rapporté un chiffre d’affaires de 1,13 milliard d’euros, supérieur au consensus(1,12 milliard): les ventes de produits d’hygiène féminine et d’incontinence ont progressé, tandis que le recul de celles des langes pour bébés s’est confirmé. Quant à la marge de Rebitda (rapport entre le cash-flow d’exploitation récurrent et le CA), elle est passée de 12,4% au premier semestre de2017 à 10,4% un an plus tard (10,3% au premier trimestre; 11,6% sans le Brésil). Ce recul de 201 points de base (ou de 2,01%; déjà moins marqué qu’au premier trimestre – 2,38%) n’a pas surpris les analystes. Il est également dû à la vigueur de l’euro et la hausse des cours des matières premières. Cela dit, la marge s’établissait à 9,3% à peine au terme du dernier trimestre de 2017.

Conclusion

Ontex traverse la période la plus difficile de son histoire depuis son retour en Bourse. Nous avons profité de cette faiblesse pour acquérir le titre. Parce qu’à nos yeux – et manifestement, PAI Partners est également de cet avis – les difficultés que l’entreprise rencontre ne sont que temporaires. Structurellement, il n’y a pas de problème. Selon nous, il y a plus d’une chance sur deux pour qu’Ontex reçoive une offre formelle, plus que probablement conjointe (GBL). Les 27,5 euros que PAI Partners envisage/envisageait de payer en liquide correspondent à un rapport valeur d’entreprise (EV)/cash-flow d’exploitation (Ebitda) attendu de 12 pour 2018 et d’un peu plus de 11 pour 2019. Une valorisation acceptable pour un profil de croissance comme celui d’Ontex. Nous préférons conserver le titre, pour l’instant.

Conseil : conserver/attendre

Risque : moyen

Rating : 2B

Cours : 26,04 euros

Ticker : ONTEX BB

Code ISIN : BE0974276082

Marché : Euronext Bruxelles

Capit. boursière : 2,15 milliards d’euros

C/B 2017 : 18

C/B attendu 2018 : 17

Perf. cours sur 12 mois : -8 %

Perf. cours depuis le 01/01 : -6 %

Rendement du dividende : 2,3 %